來源：瑞達(dá)期貨

從白糖期權(quán)上市至今鄭州商品交易所大力發(fā)展期權(quán)品種的推廣，截至目前為止已有十個品種，其中白糖、棉花、菜粕、PTA和甲醇日均成交均在10萬手以上，市場交投活躍。影響期權(quán)價格的因素主要分為三個因素：方向、波動率和到期時間。對于交易期權(quán)來講，能否掌握波動率的特性成為了在期權(quán)交易中能否盈利的核心。本文主要針對這五只商品期權(quán)產(chǎn)品的標(biāo)的指數(shù)進(jìn)行了波動率特征的比較研究，進(jìn)而指出它們進(jìn)行波動率交易的區(qū)別和聯(lián)系。

一、波動率的均值回歸性

波動率的均值回歸性是指金融市場中，波動率的變化會圍繞著其長期均值上下波動。當(dāng)波動率偏離其長期均值時，一種上漲或者下跌的趨勢不管其延續(xù)的時間多長都不能永遠(yuǎn)持續(xù)下去，漲得太多，就會向平均值移動下跌，跌得太多，就會向平均值移動上升，當(dāng)波動率偏離其長期均值時，市場參與者會根據(jù)市場的變化調(diào)整其交易策略，從而使得市場波動率回歸到其長期均值。這種現(xiàn)象被稱為“波動率的均值回歸性”。例如，當(dāng)市場波動率偏高時，投資者通常會選擇做空波動率，以賣權(quán)交易為主等待市場波動率逐漸回歸到其長期均值。反之當(dāng)市場波動率偏低時，投資者通常選擇做多波動率，以買權(quán)交易為主。

波動率的均值回歸性利用ADF單位根檢驗進(jìn)行度量。表一展示了5個品種HV的單位根檢驗結(jié)果。根據(jù)ADF單位根檢驗的t統(tǒng)計量，可以判斷HV是否存在單位根。t檢驗的原假設(shè)是存在單位根，備擇假設(shè)是不存在單位根。由表中可以看出5個商品的HV時間序列都在1%的置信水平下，拒絕了存在單位根的假設(shè)，這表示5個品種的波動率HV都存在明顯的均值回歸性。

表一 HV的單位根檢驗結(jié)果(注：*、**、***分別表示在10%、5%和1%的顯著性水平下顯著)

二、波動率的聚集性

波動率的聚集性是指金融市場中，一段時間內(nèi)高波動率的時期往往會接連出現(xiàn)，而低波動率的時期也會連續(xù)出現(xiàn)。這種現(xiàn)象被稱為“波動率聚集性”。波動率聚集性的出現(xiàn)是由于金融市場的自我調(diào)節(jié)機(jī)制。在市場的高波動率時期，投資者通常會更加謹(jǐn)慎，減少風(fēng)險，導(dǎo)致市場波動率進(jìn)一步上升。反之，在市場的低波動率時期，投資者通常會更加樂觀，增加風(fēng)險，導(dǎo)致市場波動率進(jìn)一步下降。波動率聚集性一般利用GARCH模型進(jìn)行度量。

表二 GARCH模型度量結(jié)果(注：*、**、***分別表示在10%、5%和1%的顯著性水平下顯著)

表二展示了5個商品期貨的GARCH模型度量結(jié)果，其中相關(guān)參數(shù)ω、α和β的含義參見GARCH模型。由表二可以清晰地看出，5個商品期貨的3個參數(shù)ω、α和β都在1%的置信水平下顯著，這表5個商品期貨都存在明顯的波動率聚集性特征。以上商品期貨標(biāo)的存在聚集性對于期權(quán)交易的有重要的交易參考價值。當(dāng)期權(quán)的VIX由于突發(fā)消息出現(xiàn)脈沖式的上漲后，會緩慢回歸到長期均值附近，即使VIX指數(shù)短期并未回歸，期權(quán)價值也會隨著期權(quán)的到期歸零。

三、波動率的非對稱性

波動率的非對稱性是指金融市場中，價格上漲和下跌所帶來的波動率不同。通常情況下，價格下跌所帶來的波動率要比價格上漲所帶來的波動率更大。這種現(xiàn)象被稱為“波動率的非對稱性”波動率的非對稱性存在的原因是市場參與者在面臨價格上漲或下跌時的心態(tài)不同。波動率的非對稱性一般利用EGARCH模型進(jìn)行度量。

表三 EGARCH模型度量結(jié)果(注：*、**、***分別表示在10%、5%和1%的顯著性水平下顯著)

表三展示了5個商品期貨的EGARCH模型度量結(jié)果，其中相關(guān)參數(shù)ω、α、β和γ的含義參見EGARCH模型。由表中可以清晰得得出以下結(jié)論：1.棉花和菜粕的α系數(shù)為正，這表明標(biāo)的上漲會增加波動率，而甲醇、白糖和PTA的α系數(shù)絕對值接近于0，這表明標(biāo)的上漲或下跌都會增加波動率。2.棉花和菜粕都存在顯著的非對稱性，而甲醇、白糖和PTA的波動率非對稱性不顯著，這表現(xiàn)在EGARCH模型中，棉花和菜粕的α參數(shù)都在5%的置信水平下顯著；而甲醇、白糖和PTA的α參數(shù)不顯著。

非對稱性對于期權(quán)交易尤其重要，尤其是作為期權(quán)的賣方，在出現(xiàn)波動率快速上漲的行情當(dāng)中，賣方往往容易面臨較大風(fēng)險。上述品種中菜粕和棉花都有較為明顯的非對稱性，那么在標(biāo)的出現(xiàn)趨勢上漲的行情當(dāng)中，波動率會容易出現(xiàn)大幅上漲，此時有經(jīng)驗的期權(quán)交易員就會選擇在隱含波動率溢價較高的時候做空期權(quán)波動率從而進(jìn)行波動率套利。利用好期權(quán)的對稱性和非對稱性可以更好的選擇品種來增加交易勝率。

四、結(jié)論

本文主要針對鄭商所的明星期權(quán)品種進(jìn)行了波動率特性的比較研究，綜合以上討論可以得到以下兩個比較明顯的結(jié)論。

結(jié)論1：5個商品期貨都存在明顯的均值回歸性和聚集性。對于投資者而言，進(jìn)行波動率交易的基礎(chǔ)是波動率的均值回歸性和聚集性，因此5個商品期權(quán)都是很好的波動率交易品種。

結(jié)論2：棉花和菜粕都存在顯著的非對稱性，這表明上漲行情波動率更容易出現(xiàn)大幅上漲。甲醇、白糖和PTA的波動率非對稱性不顯著，這表明上漲和下跌都會引起波動率上漲。

以上信息僅供參考，不作為入市建議

來源：期貨日報??周依陽