來(lái)源：紫金天風(fēng)期貨研究所

　　【20240527】黃金：黃金跌瘋了嗎？

　　觀點(diǎn)小結(jié)

• 上周受到美國(guó)商業(yè)活動(dòng)強(qiáng)勁以及聯(lián)儲(chǔ)5月FOMC會(huì)議紀(jì)要偏鷹的影響，倫敦現(xiàn)貨黃金的價(jià)格在突破新高后大幅回調(diào)，全周下跌3.34%至$2333.8/oz。與此同時(shí)，10y UST上行4.1bps至4.46%、美元指數(shù)上行0.24%至104.7，符合黃金的利率邏輯走勢(shì)。往后看，本周即將公布美聯(lián)儲(chǔ)最青睞的通脹指標(biāo)PCE，考慮到市場(chǎng)已經(jīng)price in了4月的core PCE可能放緩至今年以來(lái)最慢水平，除非公布值大幅偏離，預(yù)計(jì)金價(jià)短期內(nèi)將在當(dāng)前位置窄幅震蕩。

• 近期黃金與利率、美元反向波動(dòng)，利率邏輯重出江湖，黃金的抗通脹邏輯就此失效了嗎？3月以來(lái)黃金不斷創(chuàng)下新高，我們將此歸因到黃金的抗通脹邏輯，美國(guó)在尚未衰退的情形下財(cái)政赤字不斷惡化，一方面引起了金融條件的寬松，制造出“人為”的通脹顛簸，另一方面激起其他經(jīng)濟(jì)體對(duì)于美元作為主權(quán)信用貨幣的不信任。由于債務(wù)前景在短期內(nèi)難以改善，抗通脹邏輯是支撐黃金上漲的長(zhǎng)期驅(qū)動(dòng)，而對(duì)于利率邏輯，本輪貨幣政策的終點(diǎn)無(wú)非是降息，在大選年加息會(huì)異常困難，由此利率邏輯僅僅是大周期中的短期驅(qū)動(dòng)，降息預(yù)期的收斂也不會(huì)導(dǎo)致金價(jià)一味地下跌。

　　海外主要利率

　　美國(guó)商業(yè)活動(dòng)強(qiáng)勁、聯(lián)儲(chǔ)紀(jì)要偏鷹收斂降息預(yù)期

• 上周受到5月美國(guó)商業(yè)活動(dòng)強(qiáng)勁以及FOMC會(huì)議紀(jì)要鷹派基調(diào)的影響，利率期貨隱含的全年降息幅度收斂至33.4bps，首次降息被延后到12月，加息預(yù)期曲線小幅上移。經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)方面，5月美國(guó)標(biāo)普全球商業(yè)活動(dòng)創(chuàng)兩年以來(lái)最快速度發(fā)展，制造業(yè)PMI公布值50.9（預(yù)期49.9）、服務(wù)業(yè)PMI公布值54.8（預(yù)期51.2）、綜合PMI公布值54.4（預(yù)期51.2）。此外，進(jìn)一步評(píng)估后，消費(fèi)者對(duì)通脹軌跡沒(méi)有那么悲觀，5月密歇根大學(xué)1年期通脹預(yù)期終值與5-10年期通脹預(yù)期終值均下修0.1%。聯(lián)儲(chǔ)吹風(fēng)方面，5.1的FOMC會(huì)議紀(jì)要有明確的鷹派基調(diào)，與會(huì)者表示當(dāng)前貨幣政策的限制性面臨相當(dāng)多的不確定，許多政策制定者支持在必要時(shí)進(jìn)一步收緊。

　　2y UST收益率回到5月初的水平

• 上周各期限UST上行，短端利率對(duì)于降息預(yù)期的收斂反應(yīng)更加敏感，10y UST上行4.1bps至4.463%，2y UST上行12.6bps至4.953%。從聯(lián)儲(chǔ)官員的態(tài)度來(lái)看，除了中央銀行行長(zhǎng)鮑威爾態(tài)度偏鴿外，上周發(fā)言的亞特蘭大行長(zhǎng)Bostic（投票權(quán)）表示“年底時(shí)央行將可以開(kāi)始降低利率，但不太可能在四季度之前”、聯(lián)儲(chǔ)理事Barr（投票權(quán)）表示“我們按兵不動(dòng)的時(shí)間可能比之前所想的更長(zhǎng)”、克利夫蘭行長(zhǎng)Mester（投票權(quán)）表示“不認(rèn)為2024年降息三次的預(yù)期仍然是合適的”，發(fā)言均偏鷹，使得Move Index在低位震蕩。

　　ONRRP使用量下降

• 上周ONRRP的使用量降至4312億美元，較前一周下降585億美元。

• 上周三美聯(lián)儲(chǔ)準(zhǔn)備金余額降至3.375萬(wàn)億美元，較前一周減少410億。

　　長(zhǎng)短端美債持倉(cāng)偏空

• 截止5.21的數(shù)據(jù)，美債利率持倉(cāng)偏空，2年期UST期貨非商業(yè)凈持倉(cāng)空頭增加28683手至993669手；10年期UST期貨非商業(yè)凈持倉(cāng)空頭增加53161手至400972手。

• JPM國(guó)債凈多頭投資者情緒與前一周偏多，與美債持倉(cāng)數(shù)據(jù)有分歧。

　　美國(guó)實(shí)際利率

• 5年期和10年期TIPS收益率上行，5年期TIPS收益率于周五收于2.2%，較前周上行8bps；10年期TIPS收益率于周五收于2.14%，較前周上行4bps。

　　美元指數(shù)與流動(dòng)性

　　美元指數(shù)主要成分

• 上周美元指數(shù)與黃金價(jià)格反向變動(dòng)，黃金下跌3.34%，美元指數(shù)上漲0.24%至104.7，兩者滾動(dòng)相關(guān)性走高。

　　美元指數(shù)持倉(cāng)

• 截止5.21，美元指數(shù)總持倉(cāng)減少，非商業(yè)多頭持倉(cāng)環(huán)比減少1390張至2.82萬(wàn)張，非商業(yè)空頭持倉(cāng)環(huán)比減少2473張至2.47萬(wàn)張，多頭力量主導(dǎo)；從持倉(cāng)占比來(lái)看，非商業(yè)多頭持倉(cāng)占比為71%，較上周增加，空頭持倉(cāng)占比為62%，較上周減少。

　　離岸美元流動(dòng)性

• 上周日元3個(gè)月Basis Swap與歐元3個(gè)月Basis Swap環(huán)比降低，離岸美元流動(dòng)性融資成本走高。

　　通脹高頻指標(biāo)

　　通脹預(yù)期

• 上周銅金比升至4.41，銅價(jià)下跌程度低于黃金，顯示全球總需求動(dòng)能邊際上升。

　　比價(jià)與波動(dòng)率

　　黃金各類(lèi)比價(jià)

• 金銀比震蕩走高，主要因?yàn)樯现茳S金跌幅小于白銀；金銅比小幅走低，主要因?yàn)樯现茳S金跌幅大于銅；金油比環(huán)比走跌，主要因?yàn)椴加蜕蠞q、黃金下跌。

　　黃金與主要資產(chǎn)相關(guān)性

• 從滾動(dòng)相關(guān)性的角度來(lái)看，黃金與美元指數(shù)、銅相關(guān)性走高、與原油相關(guān)性走低。

　　價(jià)差與比價(jià)

• 上周黃金、白銀內(nèi)外價(jià)差走低。

　　庫(kù)存、持倉(cāng)

　　黃金白銀庫(kù)存

• 庫(kù)存方面，上周COMEX黃金庫(kù)存為1756.36萬(wàn)盎司，環(huán)比增加10.39萬(wàn)盎司，COMEX白銀庫(kù)存增加至29851.49萬(wàn)盎司，環(huán)比增加51.43萬(wàn)盎司；上周SHFE黃金庫(kù)存約為7.719噸，環(huán)比增加0.387噸，SHFE白銀庫(kù)存環(huán)比下降11.14噸至741.723噸。

　　黃金白銀ETF持倉(cāng)

• SPDR黃金ETF持倉(cāng)環(huán)比下降6.33噸至832.21噸，目前持倉(cāng)規(guī)模位于10年來(lái)中位數(shù)偏低附近；

• SLV白銀ETF持倉(cāng)環(huán)比增加58.27噸至13101噸，目前處于中位偏高水平。

　　COMEX黃金持倉(cāng)（滯后一周）

• 截止5.21，COMEX黃金總持倉(cāng)增加7639手至53.1萬(wàn)手，其中非商業(yè)多頭持倉(cāng)增加23087手至30.1萬(wàn)手，空頭持倉(cāng)減少2223手至7.1萬(wàn)手，顯示黃金配置的多頭力量增加；

• 持倉(cāng)占比方面，非商業(yè)多頭持倉(cāng)增加到57%附近，非商業(yè)空頭持倉(cāng)減少至13%附近。