中國外匯投資研究院金融分析師  楊貴銘

　　近期日本央行在議息會議中對收益率曲線控制政策（YCC）再次做出了靈活化調(diào)整，取消了日債10年利率1%的“絕對”上限，取而代之的是10年利率上限以1.0%為參考，市場認(rèn)為日本央行或已暗示通脹接近目標(biāo)，同時也意味著貨幣政策正?；p少購債、加息等）可能并不遙遠(yuǎn)。尤其是日本經(jīng)濟穩(wěn)定增長比較明朗，貨幣政策調(diào)整適合經(jīng)濟可持續(xù)；從中長期來看，貨幣政策正?；欣谌赵獓H角色發(fā)揮，增強經(jīng)濟和金融國際競爭力。從日央行減少購債、縮表乃加息的角度看，日央行的特性和日本貨幣政策的個性值得關(guān)注。

　　日央行貨幣政策正常化的漸進(jìn)是關(guān)鍵，非一次性操作。日央行正常正?；蚍譃槿阶叻桨?，即先于市場溝通、再退出負(fù)利率政策、最后縮表加息，并不排除日央行政策存在彈性選擇可能。目前日央行雖然調(diào)整了收益率曲線控制政策，但并未放棄這一政策，預(yù)計其政策正?；那疤釀t是放棄對收益率曲線的控制。畢竟隨著美債收益率曲線的上行，日央行對日本債券收益的上漲掌控力備受挑戰(zhàn)，日央行為壓低利率而選擇購債導(dǎo)致債市對金融市場的影響被削弱，且日債收益率曲線扭曲日益嚴(yán)重。日本適時放棄收益率曲線控制政策有利于債市健康發(fā)展。

　　日本央行退出負(fù)利率的條件為通脹目標(biāo)的實現(xiàn)。日央行對2024年3月末、2025年3月末的通脹目標(biāo)進(jìn)行了大幅上修，上修的主要原因來自于成本推升型通脹壓力的超預(yù)期上行、而非需求拉動型通脹壓力，因此貨幣政策落后于曲線的風(fēng)險沒有那么大。但是需求拉動型通脹壓力正在慢慢形成。由于明年1月會議將公布最新的通脹展望，預(yù)計日本央行或在此次會議中退出負(fù)利率。

　　日央行貨幣正?；臅r機是重點，非短期化操作。預(yù)計日央行退出負(fù)利率之前將同市場做出充分溝通，日本央行或?qū)⒔衲昴甑浊凹訌娡袌鰷贤?。退出?fù)利率后是否開啟連續(xù)加息的關(guān)鍵取決于2024年通脹的程度、日本民眾對通脹的接受程度、外部風(fēng)險氛圍。民意對通脹不滿的背景下、日本央行有可能在2024年上半年開啟連續(xù)加息。相反，作為風(fēng)險情景，如果2024年出現(xiàn)外部風(fēng)險（美國等他國經(jīng)濟出現(xiàn)風(fēng)險），則日本央行的貨幣政策正常化的進(jìn)程或需暫?；虻雇?。預(yù)計明年日央行的政策評估側(cè)重將圍繞經(jīng)濟層面展開而非金融層面。日元弱勢維穩(wěn)是經(jīng)濟要素的強勁與健全基礎(chǔ)，相比較其他貨幣的職能，日元的融資貨幣屬性及海外資本地位是反哺日本國內(nèi)經(jīng)濟的支持因素。

　　日央行貨幣正常化的前景是核心，非貨幣化焦點。

　　日央行貨幣政策正?；闹匾I謀在于日本經(jīng)濟國際地位與日元國際聯(lián)盟角色，畢竟通過貨幣政策正?；@示的是日本經(jīng)濟的夯實與貨幣主觀能動性的加強。而從全球市場的聯(lián)動推進(jìn)看，日本實體經(jīng)濟的國際認(rèn)可度達(dá)到近幾十年前所未有的時代，日央行極度寬松的鋪墊是日本經(jīng)濟與金融地位鋪墊重要措施，如今政策正?；赶騽t在于進(jìn)一步顯示上次效果驗證。尤其是在全球經(jīng)濟與政策分化的階段，日本政策特立獨行彰顯對內(nèi)與對外的影響力。預(yù)計日本政策主張將加強與美國配合，日央行正常不走尋常路值得防范誤讀、錯判乃至混淆與美元關(guān)聯(lián)的風(fēng)險。市場不可以歐央行貨幣正?；唵瓮普撊昭胄姓哒；挠绊懥蛷?fù)雜性。

　　綜上所述，日元利率的分析基礎(chǔ)掌握個性，畢竟日本經(jīng)歷了與全球主要經(jīng)濟體截然不同的貨幣周期。當(dāng)今的經(jīng)濟和金融變革將更加突出日本貨幣政策正?；挠绊懥?，日元極端弱勢的調(diào)整可能耐人尋味。從全球視角來看，日元地位增強可能將伴隨歐元地位的削弱，美日聯(lián)合重塑國際貨幣格局與戰(zhàn)略布局值得深入研究。