某聚酯企業(yè)是華東一家中等規(guī)模的化纖企業(yè)，主要生產(chǎn)滌綸長絲和聚酯切片。由于聚酯產(chǎn)業(yè)競爭加劇，該聚酯企業(yè)希望通過期現(xiàn)結(jié)合和期權(quán)操作的方式，降低企業(yè)經(jīng)營過程中的價格風(fēng)險，提升企業(yè)的競爭優(yōu)勢。

企業(yè)需求：PTA是聚酯企業(yè)的主要原料之一，該聚酯企業(yè)常備1萬噸左右的PTA庫存，每月PTA采購量為2000噸。該企業(yè)希望利用PTA期權(quán)工具管理采購價格上行以及原料庫存價格波動風(fēng)險，更為靈活地套保，盡可能降低套期保值的資金占用成本。

針對PTA庫存，賣出寬跨式期權(quán)進行動態(tài)庫存管理

企業(yè)在持有一定規(guī)模安全庫存的情況下，在區(qū)間振蕩行情中，通過賣出寬跨式期權(quán)，收取權(quán)利金，進行動態(tài)庫存管理可以同時實現(xiàn)以下目標(biāo)：在價格跌到區(qū)間下沿時補庫存；在價格漲至區(qū)間上沿時降庫存；在價格于區(qū)間內(nèi)波動時，收取權(quán)利金，不斷降低庫存成本，提高市場競爭力。

企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營計劃：2023年1—4月PTA價格在5200—5800元/噸區(qū)間振蕩，由于該企業(yè)尚有1萬噸的PTA庫存，企業(yè)希望通過衍生品操作代替企業(yè)傳統(tǒng)的“高拋低吸”的庫存管理模式，變被動的庫存管理為主動的庫存管理模式。企業(yè)通過賣出寬跨式期權(quán)進行動態(tài)庫存管理，有效對沖了庫存價值貶值的風(fēng)險，同時降低了庫存成本，提高了企業(yè)在市場上的競爭力。

市場行情研判：PTA供給有增量預(yù)期，需求方面，聚酯開工負(fù)荷穩(wěn)定偏強，聚酯及織造企業(yè)補庫意愿下降，聚酯產(chǎn)成品庫存小幅累庫，產(chǎn)業(yè)鏈補庫行情預(yù)計告一段落，同時加工費回升下，PTA價格寬幅振蕩為主。

策略建議：該聚酯企業(yè)尚有1萬噸的PTA庫存，企業(yè)傳統(tǒng)采取“高拋低吸”價格下跌補庫、價格上漲去庫的動態(tài)庫存管理方式。我們建議該聚酯企業(yè)通過賣出寬跨式期權(quán)的方式進行動態(tài)庫存管理，變被動為主動。

2023年1月13日現(xiàn)貨價格5525元/噸，期貨PTA2305合約價格5580元/噸，企業(yè)賣出看跌期權(quán)TA305-P-5400，收取權(quán)利金183元/噸；賣出看漲期權(quán)TA305-C-5800，收取權(quán)利金166元/噸。2023年3月15日， PTA現(xiàn)貨價格上漲至5690元/噸，PTA2305合約價格上漲至5620元/噸；賣出的TA305-P-5400權(quán)利金消耗至42元/噸；賣出的TA305-C-5800權(quán)利金消耗至49元/噸。

如果不進行動態(tài)庫存管理，該聚酯企業(yè)庫存價值上升95元/噸，通過賣出寬跨式期權(quán)進行動態(tài)庫存管理，其間市場價格未超出執(zhí)行價格，企業(yè)收取兩份權(quán)利金，總體庫存增值幅度達(dá)到了353元/噸，為庫存額外增值258元/噸，相當(dāng)于在市場上獲得了258元/噸的競爭優(yōu)勢。

針對PTA未來采購需求，采取買入看漲期權(quán)保值策略

為了防止采購價格上漲增加采購成本，可采取該保值策略。采用該策略可以同時實現(xiàn)以下目標(biāo)：保護現(xiàn)（期）貨空頭頭寸，規(guī)避價格大幅上漲成本增加的風(fēng)險，同時保留價格下跌所帶來成本降低的機會。

企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營計劃：該聚酯企業(yè)根據(jù)自身的生產(chǎn)計劃和原料庫存情況，擬在2023年5—7月份分別購買2000噸PTA。該企業(yè)擔(dān)心國際原油持續(xù)上漲從成本端推動PTA價格，企業(yè)原料采購成本可能會大幅上漲；又擔(dān)心PTA新產(chǎn)能投放以及市場需求回落帶動PTA價格走低，企業(yè)采購成本或有下降可能。

市場行情研判：2023年以來原油繼續(xù)處于宏觀與供需博弈中。供需方面，沙特以及俄羅斯繼續(xù)延長其自愿減產(chǎn)計劃至12月底，極大影響了全球原油供給市場，同時疊加美國開啟戰(zhàn)略石油儲備庫存計劃，全球原油商業(yè)庫存進一步去化，現(xiàn)貨市場流動性趨緊，原油供需矛盾依然較為突出。受原油價格走強影響，成本端繼續(xù)給PTA價格帶來較強支撐。從供應(yīng)端來看，下半年來看，依然有較大的投產(chǎn)壓力，同時下半年裝置檢修淡季背景下，PTA產(chǎn)量有望進一步釋放。

策略建議：該企業(yè)作為PTA需求方，其利用PTA期權(quán)的主要目的是規(guī)避PTA價格大幅上漲的風(fēng)險，同時企業(yè)亦希望保留價格下跌帶來的成本降低的機會?？紤]到2023年5月末PTA期權(quán)市場隱含波動率在25.7%左右，處于歷史26%的分位點，歷史波動率24.5%，處于歷史31%的分位點。期權(quán)定價較低，適合采用期權(quán)買入策略?；诖?，在與該企業(yè)溝通之后，建議其買入PTA看漲期權(quán)對沖未來PTA價格可能上行的風(fēng)險。

2023年5月23日，該企業(yè)買入TA309-C-5400虛值看漲期權(quán)，行權(quán)價格為5400元/噸，支付權(quán)利金189元/噸。2023年7月28日，企業(yè)現(xiàn)貨市場采購PTA，現(xiàn)貨價格由5550元/噸上漲至6100元/噸，對應(yīng)期貨合約價格由5326元/噸漲至6098元/噸，則現(xiàn)貨虧損（采購成本上升）、期權(quán)盈利，PTA現(xiàn)貨、期權(quán)的損益情況如下：

表為PTA價格上漲時買入看漲期權(quán)套保損益

若企業(yè)不進行買入看漲期權(quán)套保，現(xiàn)貨虧損（采購成本增加）550元/噸；買入看漲期權(quán)套保，期權(quán)盈利527元/噸。綜合計算，期權(quán)基本彌補現(xiàn)貨虧損，只有-23元/噸的對沖誤差，這是由于期權(quán)時間價值損耗導(dǎo)致。

變被動等待為主動操作

買入期權(quán)套期保值，一方面，若現(xiàn)貨頭寸虧損，期權(quán)頭寸盈利，則期權(quán)與期貨進行保值的效果相同，均可以規(guī)避價格不利變化時的風(fēng)險。另一方面，若現(xiàn)貨頭寸盈利，期權(quán)頭寸虧損，則不論價格變化多大，買方虧損僅限于支付的權(quán)利金。因此買入期權(quán)，等于為企業(yè)買入了“價格保險”。對于期權(quán)買方，期權(quán)具有較強的杠桿作用，特別是虛值期權(quán)，權(quán)利金很低。與期貨交易相比，期權(quán)的資金使用效率更高。運用期貨為現(xiàn)貨保值過程中，如果期貨頭寸虧損，就要追加交易保證金。若資金不能及時補足，會被強行平倉，套期保值計劃將無法實現(xiàn)。利用期權(quán)進行套期保值時，買方支付權(quán)利金，不繳納保證金，無論價格如何變化，都不需要追加保證金，因此，不存在資金不足無法實現(xiàn)套保計劃的問題，資金管理也更加便利。

賣出寬跨式期權(quán)可以作為一種動態(tài)庫存管理的策略，這種策略適用于對未來預(yù)期不大漲不大跌、寬幅振蕩、看空波動率的行情，用以替代企業(yè)傳統(tǒng)的庫存管理模式，變被動等待為主動操作。利用賣出PTA期權(quán)寬跨式策略對庫存價值進行動態(tài)管理，一方面可以實現(xiàn)企業(yè)在區(qū)間上下沿“降庫存”和“補庫存”的傳統(tǒng)需求：另一方面，通過賣出虛值看漲和看跌期權(quán)，收取兩份權(quán)利金，在市場區(qū)間振蕩過程中，如果市場價格沒有突破執(zhí)行價，權(quán)力金將隨時間消耗逐步兌現(xiàn)。在市場價格振蕩過程中，能夠幫助企業(yè)不斷降低庫存成本，變庫存資產(chǎn)為生息資產(chǎn)，從而在市場上獲得長期的競爭優(yōu)勢。（作者單位：方正中期期貨）

本文內(nèi)容僅供參考，據(jù)此入市風(fēng)險自擔(dān)