英偉達(NVDA.US)在2023年堪稱是全球股票市場最火熱的投資標(biāo)的，得益于去年ChatGPT橫空出世引發(fā)的人工智能投資狂潮，英偉達股價在2023年的表現(xiàn)異常出色。今年以來，英偉達股價漲幅達到了驚人的180%。這一成就不僅令該股輕松超過美股基準指數(shù)――標(biāo)普500指數(shù)(S&P 500)，同時也輕松超過了特斯拉(TSLA.US)、微軟(MSFT.US)、蘋果(AAPL.US)和谷歌(GOOGL.US)等大型科技巨頭，雖然上述科技巨頭的表現(xiàn)也令人印象深刻，但與英偉達相比相差甚遠。

然而，英偉達目前420美元左右的股價，與該股8月份曾達到的502美元歷史性新高相比較而言相差甚遠。很明顯，隨著有“全球資產(chǎn)定價之錨”稱號的10年期美債收益率一度升破5%創(chuàng)下2007年以來最高點，美股市場整體開啟回調(diào)趨勢，估值高企的英偉達也不可避免地陷入調(diào)整。

但換個角度來看，英偉達目前的股價看起來非常便宜，并且展望今年之后，根據(jù)分析師預(yù)期數(shù)據(jù)，從2024年到2030年，預(yù)計英偉達的年化營收增速有望達到24.6%，營業(yè)利潤在此期間的年化增速有望達到31.1%。如果英偉達能夠?qū)崿F(xiàn)這一目標(biāo)，根據(jù)模型預(yù)測數(shù)據(jù)，英偉達股價在2030年將達到1197美元。

美股市場的劇烈波動凸顯股票市場的非理性特征，表明股票資產(chǎn)經(jīng)常被高估或低估。今天的情況看起來更加微妙，盡管英偉達的估值看起來很高，但目前的估值只是其高速增長敘事邏輯的其中一部分?！皹I(yè)績增速爆表”似乎證明了英偉達的高估值是合理的，而且按照分析師中性業(yè)績預(yù)期，基于估值模型測算出的英偉達未來目標(biāo)價遠高于當(dāng)前水平。

由于上個季度的超預(yù)期業(yè)績增速，因而一些獲利盤趁著業(yè)績利好獲利出逃，以及10年期美債收益率沖高這兩大因素大力刺激之下，英偉達股價隨美股大盤而回調(diào)。此外，該公司的預(yù)期銷售額增速和預(yù)期市盈率均有所下降。

如果我們將眼光著眼于更長時間線――即2024年―2030年，如果分析師們預(yù)言成真，即在此期間英偉達的年化營收增速有望達到24.6%。如果英偉達能夠?qū)崿F(xiàn)這一目標(biāo)，預(yù)計到2030年底每股收益可能達到34.19美元。假設(shè)預(yù)期市盈率大幅收縮，并遠低于其約35x預(yù)期PE的歷史平均水平，那么英偉達的股價達到約1197美元可謂合情合理。

此外，如果不考慮英偉達股息率，也不考慮英偉達決定在未來十年是否增加股息――因為該科技巨頭更青睞進行投資研發(fā)以維持其市場主導(dǎo)地位，那么英偉達股票在未來7年的年化回報率可能約為28.4%。

英偉達――AI領(lǐng)域的“最強王者”

英偉達目前是全球市值最高的芯片公司，擁有1.05萬億美元的市值，也是唯一一家晉升“萬億美元俱樂部”的芯片公司。

英偉達因其在游戲、人工智能和深度學(xué)習(xí)領(lǐng)域的創(chuàng)新硬件產(chǎn)品而享譽全球，在這些領(lǐng)域英偉達GPU可謂處于壟斷地位，并且具備極高的溢價能力。他們尖端的GPU芯片解決方案不僅為游戲機提供動力，還推動了數(shù)據(jù)中心、自動駕駛汽車和許多領(lǐng)域的科技進步。

隨著全球逐步邁入AI時代，各行各業(yè)對英偉達服務(wù)器GPU芯片――即用于AI訓(xùn)練與推理領(lǐng)域的A100/H100芯片需求激增，使得該科技巨頭在最近一次業(yè)績會議上發(fā)布了令全球震驚的強勁無比第三季度營收預(yù)期。

由于各行各業(yè)對于英偉達A100/H100芯片需求激增，目前數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)已經(jīng)成為英偉達最核心的業(yè)務(wù)，而不是此前依賴游戲顯卡的游戲業(yè)務(wù)。英偉達在細分業(yè)務(wù)方面，英偉達為全球數(shù)據(jù)中心提供服務(wù)器GPU的業(yè)務(wù)部門――數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)，曾經(jīng)可謂是英偉達“副業(yè)”(自英偉達創(chuàng)立之處，游戲業(yè)務(wù)一直是英偉達的最重要業(yè)務(wù))，已經(jīng)成為該科技巨頭整體營收的最強大貢獻力量。該業(yè)務(wù)部門Q2營收達103億美元，增速達到驚人的171%，遠遠超過華爾街分析師預(yù)期的79.8億美元。

英偉達在快速擴張的數(shù)字世界中曾經(jīng)扮演的“先鋒角色”已經(jīng)轉(zhuǎn)化為“非凡的AI領(lǐng)域領(lǐng)導(dǎo)者”。截至2023財年末，該公司實現(xiàn)了令人印象深刻的營收規(guī)模，達到269.7億美元，過去十年期間的年化增長率為55.3%。即使我們把時間跨度縮短到過去5年，英偉達也一直保持著強勁的增長，自2019年以來的平均年化增長率高達26%。

盡管利潤率起伏不定，但英偉達在此期間的平均營業(yè)利潤率仍保持在25.2%左右。然而，由于電子產(chǎn)品需求普遍下降，2023財年英偉達營業(yè)利潤面臨挑戰(zhàn)。

然而，英偉達在2024財年第二季度出現(xiàn)了明顯的業(yè)績積極轉(zhuǎn)變。該公司報告稱，其營業(yè)利潤率達到50%，標(biāo)志著在消費電子產(chǎn)品需求下降后數(shù)個月，全球科技行業(yè)，尤其是AI浪潮之下數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域出現(xiàn)了顯著的GPU硬件需求復(fù)蘇趨勢。

因此，英偉達成功實現(xiàn)了營收來源的多元化，尤其是在數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域，該領(lǐng)域在過去幾年中成為最大的細分市場，在第二季度創(chuàng)造出103億美元的營收，環(huán)比增長141%，占總收入的76%。

值得注意的是，該公司的整體營收同比增長101%，達到驚人的135億美元，凈利潤率高則達46%，凸顯出英偉達處于行業(yè)AI芯片領(lǐng)域的絕對壟斷地位。根據(jù)美國銀行與花旗集團發(fā)布的研究報告，英偉達目前在“人工智能芯片領(lǐng)域”占有至少90%的市場份額。

為了更深入地了解英偉達的營收分布圖，參考類似于上圖的圖表。在2022財年第二季度，英偉達的游戲部門占其營收的47%。時間快進到2024財年第二季度，游戲業(yè)務(wù)現(xiàn)在占比不到18.4%。

鑒于有研究機構(gòu)預(yù)計游戲市場2023年到2030年的市場規(guī)模復(fù)合年增長率(CAGR)為13.4%，這一轉(zhuǎn)變變得至關(guān)重要。然而，更加有利可圖的數(shù)據(jù)中心市場，特別是專注于人工智能、物聯(lián)網(wǎng)和大數(shù)據(jù)領(lǐng)域的數(shù)據(jù)中心市場，預(yù)計到2030年將以高達21%的復(fù)合年增長率擴張。

知名市場研究機構(gòu)Gartner預(yù)計，2023年應(yīng)用于AI領(lǐng)域的芯片市場規(guī)模將達到534億美元，較2022年增長20.9%，2024年則將增長25.6%，達到671億美元。到2027年，AI用途芯片的營收規(guī)模預(yù)計將是2023年市場規(guī)模的兩倍以上，達到1194億美元。

鑒于英偉達在加速計算平臺領(lǐng)域的領(lǐng)先地位，通過DGX Systems、HGX A100、EGX platform和vGPU解決方案等產(chǎn)品，為現(xiàn)代數(shù)據(jù)中心提供加速深度學(xué)習(xí)、機器學(xué)習(xí)和高性能計算工作負載的能力，華爾街的分析師們普遍預(yù)計英偉達將繼續(xù)保持其主導(dǎo)地位，并實現(xiàn)更大范圍的擴張。

因此，考慮到以上這些因素，分析師們普遍預(yù)計英偉達強勁的業(yè)績增長勢頭將在2024財年持續(xù)下去的原因非常明顯。英偉達高管們預(yù)計第三季度營收將徘徊在160億美元左右，較去年同期增長169%，這主要是受蓬勃發(fā)展的數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)的推動。據(jù)此，推算出英偉達第三財季的每股收益約為2.95美元。

美國芯片出口限制，以及未來面臨激烈的市場競爭

從影響英偉達業(yè)績預(yù)期的因素來看，不得不提的是，英偉達已然發(fā)現(xiàn)自己置身于科技世界的旋渦之中。在OpenAI的ChatGPT取得巨大成功之后，全球各地的科技公司和開發(fā)人員急切地將生成式人工智能集成到他們的應(yīng)用程序中。

事實證明，這一趨勢對英偉達來說是一個福音，英偉達的高端服務(wù)器芯片，包括A100和H100，仍然是人工智能工作負載的首選芯片，就目前來看處于壟斷地位。

然而，盡管英偉達在人工智能芯片市場占據(jù)主導(dǎo)地位，但英特爾和AMD等英偉達一直以來的競爭對手已經(jīng)意識到AI時代帶來的高速增長基于，正在投入大量資金來縮小與英偉達A100/H100芯片之間的性能差距。

AMD最近推出了MI300X芯片，專門為生成式人工智能工作負載中的大型語言模型訓(xùn)練和推理所量身定制。AMD的芯片具有令人印象深刻的規(guī)格，包括192GB的高帶寬內(nèi)存，超過了英偉達H100 GPU的120GB帶寬，這可能對英偉達構(gòu)成強有力的競爭。

此外，谷歌(Google)等大型科技巨頭正在加大對人工智能和機器學(xué)習(xí)領(lǐng)域的專屬芯片的關(guān)注。谷歌TPU可以說是專門為機器學(xué)習(xí)任務(wù)設(shè)計的芯片。雖然英偉達目前在整體性能上占據(jù)優(yōu)勢，并利用專有軟件和編程語言來留住旗下的大型客戶，但日益激烈的競爭威脅到英偉達目前的發(fā)展軌跡，使其快速增長和高利潤率可能難以長期維持。

雪上加霜的是，美國最近對高端芯片的出口限制可能迫使英偉達在未來一年取消價值數(shù)十億美元的對華訂單。就目前來看，英偉達已經(jīng)完成了今年在其最重要海外市場中國的尖端人工智能芯片訂單，并且原本在3月中旬新限制生效之前交付明年的部分訂單。然而，拜登政府上周通知英偉達，針對于英偉達AI芯片出口管制將“立即”生效。

在這些新限制下，任何生產(chǎn)超過性能基準的人工智能芯片的公司，在出口到中國和其他指定國家之前，都必須獲得美國商務(wù)部的許可，這給英偉達的未來營收前景增加了一層復(fù)雜性和不確定性。美國芯片出口管制也是造成英偉達估值收縮的重要邏輯，雖然花旗繼續(xù)維持對英偉達股票的“買入”評級，但將其給予的目標(biāo)價從630美元下調(diào)至575美元，摩根士丹利分析師們也火速下調(diào)了該機構(gòu)對英偉達的目標(biāo)股價(從630美元小幅下調(diào)至600美元)。

英偉達股價看起來仍然很貴，但真的是這樣嗎?

許多以價值投資為導(dǎo)向的投資者很快指出，英偉達的估值過高。但目前的估值只是其高速增長敘事邏輯的其中一部分。“業(yè)績增速爆表”似乎證明了英偉達的高估值是合理的，而且按照分析師中性業(yè)績預(yù)期，基于估值模型測算出的英偉達未來目標(biāo)價遠高于當(dāng)前水平。

自今年夏天以來，英偉達的股價已經(jīng)從歷史高點回落，目前的市盈率為77.14倍，比5年期的平均水平高出39.2%。

然而，考慮到英偉達充滿希望的業(yè)績增長前景，這一點至關(guān)重要。這樣一來，與歷史平均水平相比，英偉達的股價就顯得不那么貴了。

目前英偉達的預(yù)期市盈率為42.21x，相比于5年期平均水平61.12x下滑31%。此外，英偉達預(yù)期EV/EBITDA為35.58x，比5年期的平均“預(yù)期EV/EBITDA水平”47.34x要低24.9%。

僅考慮未來1年的基礎(chǔ)，我們似乎可以得出結(jié)論，英偉達目前的股價較5年平均水平約有高達27.5%的折讓比例。

然而，這種觀點并不包括整個估值場景。根據(jù)華爾街分析師預(yù)期，從2023財年到2024財年，英偉達整體營收將增長約100%，達到540.8億美元。這一預(yù)測與公司在24財年第一季度至第二季度的表現(xiàn)以及提供的第三季度指引基本一致。

考慮到上述業(yè)績趨勢以及芯片出口管制等限制性因素，結(jié)合最新的分析師預(yù)期數(shù)據(jù)，從2024年到2030年英偉達的年化營收增速有望達到24.6%，營業(yè)利潤在此期間的年化增速有望達到31.1%。

在這種假設(shè)下，分師保守預(yù)測數(shù)據(jù)顯示，英偉達有望保持平均46%的營業(yè)利潤率。雖然這一數(shù)字低于24財年報告的利潤率，但一些分析師表示這一預(yù)期受到未來幾年競爭將加劇以及美國出口管制帶來的影響，進而給英偉達的利潤率帶來壓力。

如果英偉達能夠?qū)崿F(xiàn)這一相對中性的目標(biāo)預(yù)期，預(yù)計到2030年底每股收益將達到34.19美元。假設(shè)預(yù)期市盈率大幅收縮，并保持在遠低于35x預(yù)期市盈率的歷史平均水平，根據(jù)模型預(yù)測，預(yù)計英偉達股價在英偉達的2030財年將達到1197美元，這一預(yù)期似乎合乎情理。

基于上述的預(yù)期指引，如果不考慮英偉達股息率，也不考慮英偉達決定在未來十年是否增加股息――因為該科技巨頭更青睞進行投資研發(fā)以維持其市場主導(dǎo)地位，那么英偉達股票在未來7年的年化回報率可能約為28.4%。

高盛預(yù)測AI將在未來十年提高生產(chǎn)率

在許多持懷疑態(tài)度的投資者看來，人工智能只是另一種炒作，一旦興奮消退，英偉達等科技巨頭的高估值將暴跌，但是多頭力量明顯不相信這種觀點。

比如，華爾街大行高盛相信人工智能有望提升全球生產(chǎn)率，還有一些投資機構(gòu)預(yù)計AI將在本世紀20年代和30年代開創(chuàng)一個新的生產(chǎn)力時代。

而英偉達，則站在人類社會轉(zhuǎn)向AI時代的最前沿，通過其幾乎壟斷性的數(shù)據(jù)中心硬件產(chǎn)品為人工智能解決方案提供必不可少的基礎(chǔ)設(shè)施，進而抓住機遇。

隨著全球逐步邁入AI時代以及萬物互聯(lián)進程加速，意味著全球算力需求迎來爆炸式增長，尤其是基于AI訓(xùn)練與推理的各項AI細分任務(wù)涉及大量的矩陣運算等對硬件性能要求極高的計算密集型高強度操作。因此，擁有大量計算核心、能夠同時執(zhí)行多個高密集型AI任務(wù)，并且極度擅長處理并行計算的英偉達GPU未來很長一段時間將成為AI領(lǐng)域的最核心基礎(chǔ)硬件。

此外，近期AI技術(shù)突破，以及AI與應(yīng)用融合趨于完善，全球各企業(yè)競相布局以人工智能為代表的先進技術(shù)，幫助企業(yè)實現(xiàn)賦能新業(yè)務(wù)，以及優(yōu)化決策流程和經(jīng)營效率，從而催生出對人工智能更多元的定制化需求。IDC最新預(yù)計數(shù)據(jù)顯示，2022年全球人工智能IT總投資規(guī)模為1288億美元，2027年預(yù)計增至4236億美元，五年復(fù)合增長率(CAGR)約為26.9%。

高盛預(yù)計，人工智能將在2027年為美國國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)貢獻0.1個百分點，并在2034年加速至0.4個百分點。高盛補充稱，在人工智能的影響下，對2027年美國GDP增長率的預(yù)測上調(diào)至2%，對2034年美國GDP增長率的預(yù)測則上調(diào)至2.3%。

高盛還預(yù)測，從2028年開始，人工智能將為歐元區(qū)GDP貢獻0.1個百分點，到2034年加速至0.3個百分點、并使歐元區(qū)經(jīng)濟增長達到1.4%。該行還預(yù)測，到2034年，人工智能將為中國GDP貢獻0.2個百分點，將其經(jīng)濟增速提高至3.2%;到2033年，人工智能將為日本GDP貢獻0.3個百分點，將其經(jīng)濟增速提高至0.9%。

高盛表示，在美國等主要發(fā)達市場經(jīng)濟體，預(yù)計生成式人工智能可以實現(xiàn)約25%的工作任務(wù)自動化，在新興市場，這一比例高達20%。高盛經(jīng)濟學(xué)家指出，人工智能遠不止是類似于19世紀的工業(yè)革命或20世紀初的電力采用這類“范式轉(zhuǎn)換”現(xiàn)象，像這樣的“結(jié)構(gòu)性突破”會導(dǎo)致生產(chǎn)率在較長時間內(nèi)加速增長，但這種情況非常罕見，自16世紀以來只有三次。