經(jīng)濟觀察報 記者 洪小棠

　　孫倩是招商銀行（下稱“招行”）的金葵花客戶（月日均總資產(chǎn)在50萬元及以上的零售客戶）。3年前，在招行理財經(jīng)理的推薦下，她買入了多只在招行首發(fā)的基金。

　　相對于券商、第三方平臺等代銷機構(gòu)，銀行一直是基金銷售的主渠道。像孫倩這樣在招行購買基金的用戶，為數(shù)眾多。

　　在公募基金代銷的30萬億江湖中，招行曾以“五星之選”（招行推出的基金產(chǎn)品優(yōu)選體系）叱咤風(fēng)云，一手締造了諸多爆款基金發(fā)行神話。

　　然而，2024年，其代銷業(yè)務(wù)卻上演了一場“冰與火之歌”：非貨幣基金銷售額同比翻倍沖破5980億元，代理基金收入?yún)s下跌近20%，創(chuàng)下三連降紀(jì)錄。

　　規(guī)模狂歡背后，是主動權(quán)益類基金近3年七成虧損的業(yè)績“黑洞”、債基“以價換量”的利潤困局，以及理財經(jīng)理在費率“一折”政策下的提成重壓。

　　當(dāng)“零售之王”招行力推FOF（基金中的基金）組合和海外資產(chǎn)配置時，近期美債市場的劇烈波動，卻給這一方向帶來一記重?fù)簟Ｒ贿吺强蛻簟坝媚_投票”逃離權(quán)益市場，一邊是渠道在商業(yè)利益與買方責(zé)任間的艱難搖擺。

　　招行“代銷帝國”的“求變”，究竟是資產(chǎn)配置能力的真正覺醒，還是規(guī)模焦慮下的又一次危險游戲？答案或許藏在招行“TREE長盈計劃”分化業(yè)績的“裂縫”中，也藏在投資者愈發(fā)理性的選擇里。

　　“增量不增收”

　　在招行9504億元的非貨幣基金保有版圖中，債券基金成為規(guī)模增量利器，彌補了權(quán)益類基金規(guī)模流失的缺口。

　　根據(jù)招行2024年年報統(tǒng)計，2024年，招行代銷非貨幣公募基金的銷售額達5980.21億元，同比增長101.48%。然而，規(guī)模的“勝利”未能轉(zhuǎn)化為收入增長。受基金降費和權(quán)益類基金保有規(guī)模下降影響，招行2024年實現(xiàn)代理基金收入41.65億元，同比下降19.58%。

　　事實上，招行自2021年創(chuàng)下127.95億元基金代銷收入峰值后，該數(shù)據(jù)已連續(xù)3年下滑，2024年41.65億元的收入較峰值縮水66%。雙重壓力正在顯現(xiàn)：一方面，債券基金管理費率普遍為權(quán)益類產(chǎn)品的1/4；另一方面，2024年7月啟動的“申購費率一折”政策，使單客戶平均創(chuàng)收能力出現(xiàn)較大下浮。

　　中基協(xié)公布的基金代銷百強榜數(shù)據(jù)顯示，2024年末，招行的非貨幣基金保有規(guī)模為9504億元。其中，權(quán)益類基金保有規(guī)模從2023年末的5028億元，降至4105億元。可以看出，2024年招行權(quán)益類基金遭贖回，增量則多由債券類基金貢獻。

　　僅從2024年下半年來看，招行權(quán)益類基金保有規(guī)模就下滑了571億元，與第三方銷售平臺螞蟻基金同期468億元的增長規(guī)模形成強烈反差。在中基協(xié)公布的權(quán)益類基金排名前十的機構(gòu)中，招行是唯一一家權(quán)益類基金保有規(guī)模下滑超百億的機構(gòu)。

　　壓力顯現(xiàn)

　　據(jù)記者了解，通常來講，在基金發(fā)行或持續(xù)營銷之前，基金公司會跟基金代銷渠道的總部進行合作談判，敲定傭金分成，并由渠道總部往下層層分配。不過，雖然總部有動力銷售基金，但實際銷售數(shù)據(jù)還要看銀行對理財經(jīng)理的激勵力度。

　　也就是說，渠道總部決定一線理財經(jīng)理銷售基金的積極度，而理財經(jīng)理的積極度又在一定程度上影響著投資者的投資決策。

　　在2024年7月，招行宣布將對自身代銷的萬余只基金產(chǎn)品實行申購費率最低一折。彼時，招行行長王良提及，招行推進財富普惠，目前起購點在百元以下的產(chǎn)品占比近90%；接下來，招行實施零售代銷公募基金買入費率全面一折起的優(yōu)惠政策，積極促進財富與資產(chǎn)管理市場健康發(fā)展，惠及百姓民生。

　　在讓利于投資者的同時，部分理財經(jīng)理的銷售提成也受到了影響。“固收產(chǎn)品傭金少，再加上費率一折，業(yè)績提成直線下降?！北本┮患艺行芯W(wǎng)點的理財經(jīng)理對記者說。

　　一位基金公司渠道銷售人員表示：“招行用價格換規(guī)模，但收入模型面臨重構(gòu)壓力?！?/p>

　　經(jīng)濟觀察報記者了解到，今年初，上海一家銀行系公募機構(gòu)發(fā)行的一只債券型基金，其托管行與主代銷行均不在招行。但因招行亦是該只債券型基金的輔助銷售渠道，且買入費率不打折，招行長三角地區(qū)某分行理財經(jīng)理們便燃起了極大的銷售積極性。在該基金主代銷渠道尚未開始啟動銷售時，這家分行已經(jīng)將規(guī)模上限50億元的該基金賣出了超過25億元。

　　這一事件也一定程度上成為在渠道費率打折下，代銷機構(gòu)面臨收入壓力的縮影之一。如果理財經(jīng)理銷售基金規(guī)模大，可以獲得頗豐的業(yè)績提成；與此同時，代銷收入依賴管理費分成和銷售傭金，規(guī)模驅(qū)動的盈利模式天然傾向于多賣高傭金產(chǎn)品，但這類模式與財富管理為客戶的資產(chǎn)保值增值的本源有些背道而馳。

　　“業(yè)績反噬”

　　“當(dāng)時理財經(jīng)理強烈向我推薦，說其中一位基金經(jīng)理在行業(yè)內(nèi)以高回報著稱?！睂O倩回憶，3年前，她根據(jù)招行客戶經(jīng)理的推薦，陸續(xù)購買了中歐、東方紅、匯添富、鵬華等多家基金公司旗下產(chǎn)品。3年后，孫倩持有的上述產(chǎn)品全部虧損，虧損幅度在27%至56%不等。

　　今年，她“割肉”贖回了在招行買的所有產(chǎn)品，并注銷了金葵花卡。據(jù)她回憶，在注銷銀行卡時，她給銀行經(jīng)理看了基金虧損的截圖，銀行經(jīng)理顯得很不好意思。

　　張灝然是招行的私人銀行客戶（月日均全折人民幣總資產(chǎn)在1000萬元及以上的零售客戶）。3年前，招行客戶經(jīng)理向他推薦了富國基金旗下的一只定開產(chǎn)品，稱該基金的基金經(jīng)理風(fēng)格均衡、風(fēng)險不高等。張灝然便用近百萬元的資金購買了該基金。3年多過去，他在這只基金上虧損超過35%。

　　不僅僅是孫倩和張灝然，多位金葵花客戶和招行私行客戶反映，自己在3年前被招行客戶經(jīng)理推薦購買的基金，至今較多仍在虧損。

　　作為昔日主動權(quán)益類基金普及推廣的主要推動者之一，在經(jīng)歷了近幾年權(quán)益市場的劇烈波動后，招行以往的銷售策略正在“反噬”渠道信用。

　　根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，截至今年4月11日，招行代銷的公募基金數(shù)量共有14957只（各類份額分開計算，下同），其中，主動權(quán)益類基金（包含普通股票型、偏股混合型、靈活配置型）合計為5937只。

　　經(jīng)濟觀察報統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，截至4月11日，這5937只主動權(quán)益類產(chǎn)品的年內(nèi)平均收益率為-0.36%，其中3596只產(chǎn)品今年以來收益率為虧損狀態(tài)，占比超六成。其中10只產(chǎn)品年內(nèi)虧損超20%，238只產(chǎn)品年內(nèi)虧損超10%。

　　拉長時間來看，Wind數(shù)據(jù)顯示，截至4月11日，在剔除近3年內(nèi)成立的基金后，招行代銷的4707只主動權(quán)益類產(chǎn)品的近3年平均收益率為-9.37%。其中有3360只主動權(quán)益類產(chǎn)品近3年的回報率為虧損狀態(tài)，占比超七成，達71.38%。此外，有49只產(chǎn)品的近3年回報率虧超50%；25只產(chǎn)品同期虧損超30%。

　　從回撤控制來看，截至4月11日，共有830只產(chǎn)品近3年的最大回撤大于50%，其中12只產(chǎn)品的最大回撤超過了70%。

　　面對代銷的主動權(quán)益類基金整體業(yè)績不佳的困局，據(jù)接近招行的相關(guān)人士表示，招行寄希望于“TREE資產(chǎn)配置服務(wù)體系”。

　　招行表示，2024年，招行升級了資產(chǎn)配置方法論，創(chuàng)設(shè)“TREE長盈計劃”FOF產(chǎn)品，基于資產(chǎn)配置邏輯定制公募FOF基金產(chǎn)品，為不同風(fēng)險偏好的客戶提供了一站式資產(chǎn)配置解決方案。

　　“豐富可配置的資產(chǎn)類型，發(fā)揮多元資產(chǎn)配置的價值創(chuàng)造能力?！闭行斜硎荆刂?024年末，在該體系下進行資產(chǎn)配置的客戶達1037.56萬戶，較上年末增長13.84%。

　　這場自上而下的改革或許在試圖用方法論升級重新獲得客戶認(rèn)可。

　　根據(jù)公開資料，招行TREE體系的核心是將客戶資產(chǎn)分為活錢管理（T）、保障管理（R）、穩(wěn)健投資（E）、進取投資（E）四類。在基金領(lǐng)域，招行推出權(quán)益中樞10%至30%的“安穩(wěn)盈”FOF系列產(chǎn)品。

　　據(jù)經(jīng)濟觀察報記者了解，招行財富管理團隊啟動的“TREE長盈計劃”對納入項目的產(chǎn)品要求很高，在公司規(guī)模、投研體系和團隊、基金經(jīng)理、產(chǎn)品運作等方面有限制，且對不同產(chǎn)品組合的年化收益、運行穩(wěn)健性、最大回撤等方面也設(shè)置了不同區(qū)間。

　　記者獲悉，很多公募機構(gòu)都期望將旗下FOF入選至“TREE長盈計劃”。該計劃主要包含安穩(wěn)盈和安鑫盈兩個子項目。其中，富國盈和臻選FOF進入該產(chǎn)品池，最終爆賣60億元；入選該產(chǎn)品池的中歐盈選穩(wěn)健FOF的單月銷量超40億元。

　　對于其推出的兩個子項目，記者梳理發(fā)現(xiàn)，目前納入的產(chǎn)品業(yè)績表現(xiàn)較為分化，部分產(chǎn)品年內(nèi)出現(xiàn)浮虧，也有部分產(chǎn)品收益為正，但回報率不及同期貨幣基金收益。

　　例如，招行定制的富國盈和臻選3個月持有FOF，納入至“TREE長盈計劃—安鑫盈”項目。該基金于2025年2月21日成立。截至4月11日，該基金A、C類份額回報率分別為0.43%和0.39%，表現(xiàn)低于同期貨幣基金1.43%的平均7日年化收益率。

　　與此同時，招行推出TREE長盈計劃—安穩(wěn)盈，該子項目以穩(wěn)健類資產(chǎn)打底，用多資產(chǎn)配置來降低投資風(fēng)險。

　　從資產(chǎn)配置方案上看，“TREE長盈計劃—安穩(wěn)盈”配置黃金等多元資產(chǎn)分散風(fēng)險，以10%左右的倉位配置ETF（交易型開放式指數(shù)基金）、主動股基、股票等權(quán)益資產(chǎn)；以80%至90%的倉位配置債券基金。

　　目前該計劃包含兩只產(chǎn)品，分別為華安盈瑞穩(wěn)健6個月持有（FOF）C和中歐盈選穩(wěn)健6個月持有（FOF）E。從這兩只產(chǎn)品的年內(nèi)表現(xiàn)來看，二者分化較為明顯。

　　華安盈瑞穩(wěn)健6個月持有（FOF）C年內(nèi)呈現(xiàn)浮虧狀態(tài)，回報率為-0.26%；中歐盈選穩(wěn)健6個月持有（FOF）E的年內(nèi)回報率為正，為0.19%。

　　“FOF本應(yīng)平滑波動，但底層資產(chǎn)的波動以及資產(chǎn)的同質(zhì)化也會導(dǎo)致二次風(fēng)險暴露?！币晃籉OF基金經(jīng)理指出。

　　經(jīng)濟觀察報記者就招行所代銷基金的篩選框架和篩選標(biāo)準(zhǔn)等問題聯(lián)系采訪，招行相關(guān)人士以涉及商業(yè)機密為由拒絕了采訪。

　　能否破局？

　　2025年，如何在客戶需求、收入壓力與市場波動間尋找新平衡？

　　招行制定的幾大戰(zhàn)略方向，折射出轉(zhuǎn)型期的謹(jǐn)慎與“野心”。

　　據(jù)接近招行財富管理部的一位人士透露，針對純固收基金年內(nèi)凈流出超170億元的困境，招行將“中低波固收+”作為主攻方向之一，其中包括上文提到的持續(xù)布局權(quán)益中樞10%、20%、30%的“安穩(wěn)盈”FOF系列，構(gòu)建階梯式風(fēng)險收益曲線。

　　除了固收+FOF，在債市波動加劇背景下，尋找“收益與風(fēng)險”新平衡點做持續(xù)營銷亦是其對固收領(lǐng)域配置的重點方向；將中低波固收+策略的權(quán)益中樞設(shè)定在15%范圍內(nèi)，并將該策略作為AUM（資產(chǎn)管理規(guī)模）保衛(wèi)戰(zhàn)的關(guān)鍵防線。

　　權(quán)益類產(chǎn)品破局的核心策略之一是“啟明星計劃”，該計劃設(shè)定了年化6%至10%的絕對收益目標(biāo)，要求最大回撤控制在20%以內(nèi)。其核心篩選標(biāo)準(zhǔn)包括了基金經(jīng)理穩(wěn)定且經(jīng)歷多輪牛熊周期、歷史業(yè)績排名以及產(chǎn)品運作優(yōu)先保障回撤控制而非收益率沖刺。

　　在海外資產(chǎn)配置方面，2025年初，招行定下美債作為配置方向之一，并打造“稀缺額度+高票息”的銷售賣點，鎖定匯豐全球美元債、摩根亞洲債券等多只產(chǎn)品。

　　不過，近期美債卻遭遇了“黑天鵝”事件。

　　4月11日晚間，盡管特朗普在所謂“對等關(guān)稅”問題上態(tài)度轉(zhuǎn)變后股市一度大幅上漲，但此后市場人氣再次惡化，美債遭到2019年以來最嚴(yán)重的拋售。截至11日，美國10年期國債收益率一度觸及2月以來最高水平，30年期國債收益率日內(nèi)一度上漲10個基點，接近5%。

　　國金證券表示，近期美債市場正經(jīng)歷動蕩，其作為“避險資產(chǎn)”的地位也遭遇挑戰(zhàn)。表面上是對沖基金主導(dǎo)的萬億美元基差交易爆倉，但更深層次的恐慌在于，特朗普將美債政治化作為關(guān)稅談判籌碼，美債技術(shù)性違約擔(dān)憂升溫。盡管美聯(lián)儲曾通過量化寬松充當(dāng)最后買家，但政治干預(yù)削弱了美債的“無風(fēng)險”屬性。

　　對于近期的美債市場波動，招行的一位理財經(jīng)理建議記者對美債產(chǎn)品先以觀望為主，待美國的一系列政策平穩(wěn)后再考慮配置。同時，該理財經(jīng)理給記者介紹了一只固收+產(chǎn)品。

　　事實上，在基金行業(yè)生態(tài)鏈中，代銷機構(gòu)對市場預(yù)期的研判能力對產(chǎn)品布局具有明顯的引導(dǎo)作用?！耙哉行胸敻还芾聿繛榇淼拇N平臺，憑借其掌握的終端客戶資源和資金優(yōu)勢，通常會定期發(fā)布周期性資產(chǎn)配置策略和銷售激勵，這些專業(yè)建議不僅反映了機構(gòu)對宏觀經(jīng)濟走勢和細(xì)分市場的預(yù)判，更因其直接連接資金供需兩端的樞紐地位，往往成為公募基金公司調(diào)整產(chǎn)品線的重要參考坐標(biāo)，也在一定程度上決定著給客戶推薦哪類資產(chǎn)?！北本┮晃辉诠紮C構(gòu)從業(yè)多年的渠道老將表示。

　　所以，代銷機構(gòu)能否勝任投資者選擇基金的第一道篩選器，又能否從“銷售渠道”真正進化為“財富伙伴”？在回答這個問題之前，規(guī)?？駳g可能會是危險的游戲。正如記者采訪的上述渠道老將所言：“客戶今天為費率而來，明天就會為收益而去。唯有真正守護住他們的財富，渠道才有資格被稱為‘王者’?！?/p>

　　對頭頂“零售之王”稱號的招行而言，2025年是檢驗其資產(chǎn)配置能力的緊要窗口，更是決定其能否重掌基金代銷話語權(quán)的關(guān)鍵時點。

　　（應(yīng)受訪者要求，文中孫倩、張灝然為化名）