轉(zhuǎn)自：財信期貨研究  核心觀點 CORE VIEW 2月初，在以色列-哈馬斯戰(zhàn)爭爆發(fā)的地緣政治風(fēng)險推動下，原油價格出現(xiàn)反彈。盡管單邊價格巨幅震蕩，全球原油現(xiàn)貨升水和月差結(jié)構(gòu)仍然堅挺，是低原油庫存和大供需缺口的集中體現(xiàn)。從基本面來看，美國整體出現(xiàn)原油成品油同步去化狀態(tài)，下游需求再度回到韌性狀態(tài)，尤其隨著取暖油迎來季節(jié)性旺季，成品油需求具有一定向上彈性，而國內(nèi)度過需求旺季，在匯率相對平穩(wěn)的假設(shè)下，原油的內(nèi)外價差或呈現(xiàn)一定程度回落。 原油市場短期主要矛盾仍然為巴以沖突的影響，對油價來講，伊朗是否介入是一個影響量級的重要區(qū)別。目前市場仍然處于沖突敏感時期，油價亦隱含較大的地緣溢價，隨著價格回升至高位，波動性將明顯加大，但在地緣風(fēng)險消退之前油價仍然是易漲難跌。 但近期美元與美債利率再度回升，強美元、強美債利率的組合持續(xù)抽緊流動性，宏觀層面偏空環(huán)境也限制了整體風(fēng)險資產(chǎn)的表現(xiàn)，油價的上漲也往往表現(xiàn)相對謹(jǐn)慎，尤其當(dāng)滯脹交易過度到衰退交易，油價難以獨善其身，中期存在一定調(diào)整壓力。但從季度角度來看，由于供需錯配，我們認(rèn)為強油價格局并未根本改變。 觀點：四季度預(yù)期Brent區(qū)間80-100，短期核心關(guān)注仍在地緣，中期壓力來自宏觀。 關(guān)注點：沙特、俄羅斯、伊朗等原油產(chǎn)量及出口，全球經(jīng)濟數(shù)據(jù)及油品需求。 研報正文 TEXT 01 強back結(jié)構(gòu)顯示原油現(xiàn)實端仍偏緊 原油價格在1月下旬升至95美元/桶的高點后，價格回調(diào)至84美元的低點；2月初，在以色列-哈馬斯戰(zhàn)爭爆發(fā)的地緣政治風(fēng)險推動下，原油價格出現(xiàn)反彈。盡管單邊價格巨幅震蕩，全球原油現(xiàn)貨升水和月差結(jié)構(gòu)仍然堅挺，如各油品1-3月差仍處于去年3月以來的最高水平，是低原油庫存和大供需缺口的集中體現(xiàn)。 從原油區(qū)域價差來看，在巴以沖突的持續(xù)，與中東原油進口更為密切的Brent大幅走強，Brent-WTI價差從2022年下半年以來的低點反彈，布倫特迪拜掉期 EFS回升，內(nèi)外價差亦出現(xiàn)了季節(jié)性回落。從成品油裂解價差來看，海外成品油（汽、柴油）裂差分化，汽油裂差回落但柴油裂差仍然位于高位水平。   從當(dāng)前油品需求來看，如本周的EIA數(shù)據(jù)顯示，美國原油產(chǎn)量維持1320萬桶/日，商業(yè)原油庫存去庫449.1萬桶，庫欣地區(qū)去庫75.8萬桶，美國煉廠輸入量1539.6萬桶/日，煉廠開工上升0.4%至86.1%，隨著秋季煉廠檢修結(jié)束，美國煉廠開工率仍有上行空間。此外，美國成品油庫存去庫739.4萬桶，汽油去庫237萬桶，汽油表需邊際回升，而柴油去庫318.5萬桶，表需回升。整體出現(xiàn)原油成品油同步去化狀態(tài)，下游需求再度回到韌性狀態(tài)，尤其隨著取暖油迎來季節(jié)性旺季，成品油需求具有一定向上彈性。  國內(nèi)方面，國慶后國內(nèi)出行指數(shù)回落，同時“金九銀十”尾聲國內(nèi)工業(yè)用柴油也將迎來較淡表現(xiàn)。國內(nèi)的煉廠開工率具有下行預(yù)期，如上周的主營煉廠常減壓產(chǎn)能利用率為80.30%，已經(jīng)連續(xù)幾周下滑，中國成品油地?zé)掗_工率（70.34%）和山東地?zé)掗_工率（64.99%）維持穩(wěn)定。隨著季節(jié)性的需求切換，在匯率相對平穩(wěn)的假設(shè)下，原油的內(nèi)外價差或呈現(xiàn)一定程度回落。  02 短期市場仍然交易地緣沖突 自2月初巴以沖突以來油價已經(jīng)從低位反彈了8美元，原油市場的地緣風(fēng)險溢價維持在高位。據(jù)最新的報道，近日加沙地帶加沙城的“阿赫利阿拉伯醫(yī)院”遭空襲造成至少500名平民死亡，引發(fā)中東沖突進一步升級風(fēng)險。伊朗外交部長甚至呼吁穆斯林國家立即全面抵制以色列，并對該國實施石油禁運，當(dāng)前以色列仍未開啟對加沙的地面進攻，美國開始從以色列撤僑，外交部建議當(dāng)?shù)刂袊癖M快回國，黎巴嫩真主黨發(fā)動戰(zhàn)爭乃至伊朗這個重要的原油供應(yīng)國和其他國家是否卷入其中仍然不得而知。 盡管巴以失控概率相對較小，地緣風(fēng)險消退之前油價仍然是易漲難跌。中東地區(qū)是石油的命脈，如歐佩克13國原油產(chǎn)量就占據(jù)全球產(chǎn)量的28%，沙特、伊朗、伊拉克、阿聯(lián)酋、科威特等核心產(chǎn)油大國均盤踞于此，全球25%的原油必須途徑伊朗控制的赫爾木茲海峽，一旦沖突演化為區(qū)域性戰(zhàn)爭，原油斷供風(fēng)險將陡然增加。 整體來看，短期主要矛盾仍然為巴以沖突的影響，對油價來講，伊朗是否介入是一個影響量級的重要區(qū)別。目前市場仍然處于沖突敏感時期，油價亦隱含較大的地緣溢價，隨著價格回升至高位波動性將明顯加大。  03 中期壓力來自宏觀層面的擾動 影響油價的另一大擾動來自宏觀方面。我們看到， 美國1月未季調(diào)CPI同比增幅錄得3.7%，與8月一致，為今年5月來高點，未季調(diào)核心CPI年率錄得4.1%，前值4.3%，連續(xù)七個月下降。美國CPI單月環(huán)比增長略超市場預(yù)期，美債利率和美元再次反彈，截至19日，美國10年期國債收益率上升至4.955%，觸及2007年來新高（離聯(lián)邦基金利率仍有一定高度）。 美聯(lián)儲7月將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間升至5.25%至5.5%，創(chuàng)下22年來新高，一些聯(lián)儲官員過去幾周來不斷發(fā)聲，暗示在2月31日至3月1日的會議上可能維持不會加息。利率掉期顯示美聯(lián)儲首次降息時間或為明年7月份。隨著高利率的持續(xù)維持，全球經(jīng)濟將進入較高風(fēng)險階段，如近期IMF預(yù)計2023年全球經(jīng)濟增速為3.0%，處于數(shù)十年來的最低水平，較之7月時的預(yù)測，中國、歐元區(qū)等2023-2024年的經(jīng)濟預(yù)期都遭到了IMF的下調(diào)。 在海外經(jīng)濟和通脹偏韌性的環(huán)境下，近期美元與美債利率再度回升，強美元強美債利率的組合持續(xù)抽緊流動性，特別是對非美經(jīng)濟和金融市場，壓制尤其明顯，宏觀層面偏空環(huán)境也限制了整體風(fēng)險資產(chǎn)的表現(xiàn)，油價的上漲也往往表現(xiàn)相對謹(jǐn)慎，尤其當(dāng)滯脹交易過度到衰退交易，油價難以獨善其身。  但從季度角度來看，我們認(rèn)為強油價格局并未根本改變。上周三大能源機構(gòu)相繼公布2月份原油月度報告，對于2024年需求預(yù)期引發(fā)分歧，OPEC預(yù)計四季度石油缺口將創(chuàng)紀(jì)錄新高，EIA大幅上調(diào)2024年美、布兩油價格預(yù)期，IEA則認(rèn)為需求遭到破壞初步顯現(xiàn)，下調(diào)了明年的全球原油需求增長預(yù)期。對于后續(xù)行情來看，由于供給端縮量持續(xù)，而沙特、俄羅斯供應(yīng)縮減未實質(zhì)緩解，加上地緣沖突頻發(fā)，原油供需缺口持續(xù)存在，庫存仍在維持去化，中周期油價強勢延續(xù)，季度角度，預(yù)期Brent區(qū)間80-100。  供稿 |蘇斌 （F3068772 ；Z0014930） 編輯|謝佳 |
