來源：中華糧網(wǎng)

　　在上周雙月報(bào)利空不及預(yù)期及收儲傳言下，油脂空頭回補(bǔ)引發(fā)短期盤面反彈。然而，在新作油籽上市且棕櫚油尚未進(jìn)入季節(jié)性減產(chǎn)期的背景下，當(dāng)前海外油脂市場供應(yīng)較為充裕，內(nèi)盤油脂反彈很快開啟進(jìn)口利潤窗口，并帶來國內(nèi)積極的買船。本周國內(nèi)成交3月船期棕櫚油十余條，亦有新增俄羅斯菜油采購，這對油脂進(jìn)一步反彈空間帶來明顯壓制。與此同時(shí)，在美豆粕出口需求旺盛的情況下，市場對美豆油需求前景的擔(dān)憂引發(fā)美盤積極的買粕拋油套利，美豆油弱勢表現(xiàn)亦從心理層面為油脂市場情緒帶來不利影響。

　　一、海外市場供應(yīng)充裕，新增買船限制油脂反彈空間

　　海外充裕供應(yīng)限制內(nèi)盤油脂反彈幅度，這在棕櫚油上的體現(xiàn)尤為明顯。馬棕1月累庫幅度不及預(yù)期，引發(fā)短期空頭回補(bǔ)，成為誘發(fā)上周棕櫚油期價(jià)反彈的原因之一。然而，在馬棕產(chǎn)量趨于正?；?，出口增長壓力較大，庫存拐點(diǎn)尚未到來的背景下，棕櫚油期價(jià)的反彈空間受到新增買船的較大約束。

　　7月以來馬棕產(chǎn)量開始出現(xiàn)同比恢復(fù)性增長，配合季節(jié)性增產(chǎn)，在出口增長乏力的情況下，成為馬棕8月以來加速累庫的重要原因。雖然1月183萬噸的產(chǎn)量同比增幅3.33%，低于主流機(jī)構(gòu)預(yù)估，180萬噸以上的產(chǎn)量暗示馬來西亞種植園勞動力改善對單月產(chǎn)量的約束減弱，需關(guān)注2月是否可能再有明顯增量出現(xiàn)，這預(yù)計(jì)將影響棕櫚油上漲行情啟動的時(shí)間節(jié)點(diǎn)。若勞動力對產(chǎn)量的促進(jìn)效果表現(xiàn)明顯，恐延后棕櫚油價(jià)格轉(zhuǎn)強(qiáng)的時(shí)間節(jié)點(diǎn)。

　　此外，當(dāng)前產(chǎn)地棕櫚油出口也難看到亮點(diǎn)。天氣轉(zhuǎn)涼不利于高緯度地區(qū)棕櫚油使用，且伴隨巴西豆油價(jià)格回落，國際豆棕價(jià)差回落令棕櫚油性價(jià)比再度下滑，而主要需求國中國及印度國內(nèi)植物油庫存高企，采購積極性放緩，這令后期產(chǎn)地棕櫚油出口面臨轉(zhuǎn)弱壓力，難以消化尚處于高位的產(chǎn)量，馬棕累庫態(tài)勢大概率延續(xù)。

　　在產(chǎn)地仍趨于累庫、賣貨積極性較高的背景下，近期國內(nèi)棕櫚油期價(jià)反彈很快帶來進(jìn)口利潤窗口的開啟及買船的發(fā)生。根據(jù)我們的統(tǒng)計(jì)，本周國內(nèi)新增16條3月棕櫚油買船，若價(jià)格持續(xù)維持高位，恐有更多新增買船出現(xiàn)，這顯著壓制棕櫚油期價(jià)上漲的動能，并隨后帶來盤面回調(diào)。菜油亦有類似情況，近期進(jìn)口利潤窗口開啟帶來數(shù)萬噸新增買船，也帶來OI01在9000附近的滯漲回落。

　　二、Rins生成量遠(yuǎn)超RVO義務(wù)量，市場擔(dān)憂美豆油需求前景

　　本周美豆油走勢慘淡，對油脂市場帶來的情緒打壓明顯，這除了美豆粕旺盛需求引發(fā)積極的買粕拋油套利之外，市場對美豆油需求前景的擔(dān)憂成為另一原因。雖然在當(dāng)前較好的生柴商業(yè)利潤下，過去幾個(gè)月的美豆油需求旺盛，庫存降至歷史同期低位，但美豆油期價(jià)非但沒有因此而走高，D4 Rins過高的結(jié)余量及價(jià)格下跌反而引發(fā)市場對美豆油需求透支及后續(xù)前景的擔(dān)憂。

　　美國D4 Rins結(jié)余量過高的根源來自EPA并不給力的RVO摻混義務(wù)量增長，EPA對美國生物質(zhì)柴油的摻混要求難以匹配這幾年美國可再生柴油產(chǎn)能大幅擴(kuò)張的速度，在過去一年多以來較好的商業(yè)利潤驅(qū)動下，生物質(zhì)柴油的積極摻混生成了過多的D4 Rins，并導(dǎo)致了其高結(jié)余及價(jià)格下跌，這在無形中引發(fā)了市場對美豆油需求透支及其后續(xù)需求前景的擔(dān)憂。因一旦后期美國生物質(zhì)柴油商業(yè)摻混利潤出現(xiàn)轉(zhuǎn)差，煉廠及摻混商等義務(wù)主體可能傾向于使用結(jié)余的rins來滿足摻混義務(wù)，而不是選擇參與實(shí)際摻混，這將帶來美豆油投料需求的相應(yīng)回落。

　　不過好在目前尚未看到這種情況出現(xiàn)，因當(dāng)期的高油價(jià)對生物柴油的商業(yè)摻混利潤仍有支撐，且油價(jià)尚未看到轉(zhuǎn)弱的跡象。而根據(jù)去年通過的《降低通脹法案》，2024年起美國的生物柴油摻混稅收抵免優(yōu)惠將從摻混商轉(zhuǎn)向生產(chǎn)商，補(bǔ)貼政策轉(zhuǎn)向預(yù)期可能也是促成摻混商在最后的時(shí)間里大量摻混的重要原因。盡管美國國內(nèi)摻混量整體增量受限于EPA的可再生燃料摻混義務(wù)量，但補(bǔ)貼向生產(chǎn)商的轉(zhuǎn)移將有利于出口的發(fā)生，或?qū)⒁欢ǔ潭鹊窒罄m(xù)摻混轉(zhuǎn)弱對美國生物柴油的生產(chǎn)的不利影響，對美豆油需求形勢也不宜太過悲觀。

　　展望后市，在當(dāng)前國內(nèi)外均繼續(xù)累庫的時(shí)點(diǎn)，油脂期價(jià)暫不具備大幅上行的動能，盤面反彈后隨進(jìn)口利潤開啟及新增買船出現(xiàn)滯漲回落，美豆油走弱亦從情緒上帶來打壓。然而，美豆油當(dāng)前需求依然旺盛，在原油高價(jià)背景下，對其需求前景暫不用過于悲觀，CBOT大豆及高油價(jià)賦予的支撐也將限制油脂向下空間，我們對內(nèi)盤油脂仍整體維持區(qū)間寬幅震蕩思路，等待后續(xù)利好題材出現(xiàn)。后續(xù)潛在利多題材包括南美大豆產(chǎn)區(qū)天氣炒作、國內(nèi)油脂收儲、厄爾尼諾賦予的遠(yuǎn)期棕櫚油減產(chǎn)預(yù)期，主要外部風(fēng)險(xiǎn)將來自人民幣匯率的超預(yù)期升值、原油價(jià)格的超預(yù)期下跌以及天氣超預(yù)期的好轉(zhuǎn)。