來源：瑞達(dá)期貨

隨著氣溫逐步下滑，水產(chǎn)養(yǎng)殖飼用需求轉(zhuǎn)淡，疊加加籽出口旺季到來，菜粕階段性處于供過于求的狀態(tài)，油廠挺價(jià)情緒不強(qiáng)，使得菜粕現(xiàn)貨明顯回落，近月合約在其拖累下走勢(shì)也弱于遠(yuǎn)月合約，1-5合約價(jià)差持續(xù)回降。截止3月21日，菜粕1-5合約價(jià)差報(bào)31元/噸，較1月初接近300元/噸的價(jià)差下降約90%。后市價(jià)差如何變化，本文將加以分析。

短期供應(yīng)充裕，長(zhǎng)期仍偏緊

美國農(nóng)業(yè)部（以下簡(jiǎn)稱“USDA”）在3月供需報(bào)告顯示，2023/24年度全球油菜籽產(chǎn)量預(yù)估為8558萬噸（上月預(yù)測(cè)8504萬噸，上年8881萬噸）。期末庫存預(yù)估為654萬噸，高于上月預(yù)測(cè)的623萬噸，較上年的783萬噸減少20.4%。庫存消費(fèi)比為7.94%，低于2022/23年度的9.59%，但高于2021/22年度的6.16%。主要是本年度加拿大菜籽產(chǎn)量下滑至1780萬噸，使得全球菜籽供應(yīng)再度轉(zhuǎn)緊，庫存消費(fèi)比持續(xù)偏低。不過，從階段性供應(yīng)來看，加拿大菜籽收割結(jié)束，目前仍處于集中出口期，且俄羅斯、烏克蘭、歐盟的菜籽也已經(jīng)收獲完畢，供應(yīng)端壓力增加。國內(nèi)市場(chǎng)而言，加工利潤(rùn)尚存，買船積極性較好，11、12、1月菜籽到港預(yù)估分別為45萬噸、67萬噸、48萬噸，較前期明顯增加。另外，前期因船期遲滯，進(jìn)口菜籽到港大幅延后，近來國內(nèi)油廠菜籽庫存明顯上升。截止到第46周末，國內(nèi)進(jìn)口油菜籽庫存總量為44.2萬噸，較上周的38.1萬噸增加6.1萬噸，去年同期為43.7萬噸，五周平均為26.3萬噸。菜籽供應(yīng)充裕，油廠開機(jī)率有望回升，菜粕供應(yīng)壓力加大，繼續(xù)壓制近月價(jià)格。

另外，菜粕自身進(jìn)口情況而言，由于加拿大國內(nèi)壓榨利潤(rùn)較好，新籽上市后其國內(nèi)壓榨量也明顯提升，據(jù)加拿大加工商會(huì)（COPA）數(shù)據(jù)顯示，1月壓榨量為92.21萬噸，較上月提升11.17%，處于近五年來最高位，菜粕產(chǎn)出明顯增加，利好我國采購。海關(guān)公布的數(shù)據(jù)顯示，2024年3月菜粕進(jìn)口總量為26.39萬噸，較上年同期15.30萬噸增加11.10萬噸，同比增加72.54%，較上月同期17.76萬噸環(huán)比增加8.63萬噸。菜粕直接進(jìn)口量的增加，進(jìn)一步增加國內(nèi)市場(chǎng)的供應(yīng)，牽制近月市場(chǎng)價(jià)格。不過，但中長(zhǎng)期來看，本年度加籽產(chǎn)量降低，而國內(nèi)壓榨提升，隨著出口及壓榨高峰期結(jié)束，后期菜籽和菜粕出口量或?qū)⑹芟?，影響我國遠(yuǎn)月進(jìn)口到港量。遠(yuǎn)期供應(yīng)壓力減弱，利好05合約。

合約淡旺季差異明顯

因菜粕的飼用去處主要是水產(chǎn)料，故從全年水產(chǎn)飼料產(chǎn)量情況來看，上半年，隨著溫度回升，水產(chǎn)養(yǎng)殖逐步啟動(dòng)，水產(chǎn)飼料產(chǎn)量同步增加，至8月到達(dá)一年中產(chǎn)量頂峰，而后隨著溫度降低，水產(chǎn)飼料產(chǎn)量快速下降，菜粕需求也將明顯減少。近來隨著全國各地溫度大幅降低，水產(chǎn)養(yǎng)殖步入淡季，菜粕剛性需求明顯減少。對(duì)于1月合約而言，此階段溫度基本處于全年最低，水產(chǎn)養(yǎng)殖基本停滯，菜粕需求降至冰點(diǎn)。結(jié)合進(jìn)口菜籽到港情況來看，菜籽供應(yīng)壓力大幅增加，菜粕產(chǎn)出增加預(yù)期較強(qiáng)，后期菜粕大概率處于累庫階段，油廠挺價(jià)意愿不強(qiáng)。來年自4月開始，隨著溫度回升，水產(chǎn)業(yè)逐步啟動(dòng)，菜粕需求逐步增加，故而，5月合約對(duì)應(yīng)于需求逐步增加的狀態(tài)，利好菜粕需求端。

資金更傾向于做多遠(yuǎn)月

對(duì)于粕類走向，現(xiàn)階段市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)在南美大豆的種植及后期的生長(zhǎng)狀況上。本年度迄今為止，巴西南部多雨，其他地區(qū)炎熱干燥，已經(jīng)導(dǎo)致大豆播種進(jìn)度放慢，并且提高了重播風(fēng)險(xiǎn)。農(nóng)業(yè)咨詢機(jī)構(gòu)AgRural表示，截至3月16日，巴西2023/24年度大豆種植完成68%，較之前一周加快7%，不過繼續(xù)落后于去年同期的80%，且當(dāng)前的種植速度為2019/20年以來最慢。美國國家海洋和大氣管理局(NOAA)表示，未來7天巴西大部分地區(qū)的降雨量仍將非常不規(guī)律，而且雨量較低，且至少未來15天，主要大豆產(chǎn)區(qū)沒有出現(xiàn)強(qiáng)降雨的跡象。巴西大豆產(chǎn)量能否達(dá)成預(yù)期仍有待天氣的驗(yàn)證，并且現(xiàn)階段厄爾尼諾現(xiàn)象對(duì)巴西的影響已然顯現(xiàn)，增添后期產(chǎn)量下調(diào)的概率，天氣升水預(yù)期增強(qiáng)，增添國內(nèi)粕價(jià)炒作空間，資金及情緒的作用將加大市場(chǎng)波動(dòng)。

另外，從近一個(gè)月來菜粕01合約持倉情況可以看到，持倉量處于明顯下滑的狀態(tài)，表明在近月合約臨近交割月情況下，資金對(duì)近月合約的參與度明顯轉(zhuǎn)弱。后期如果天氣狀況不盡如人意，在資金和情緒的推動(dòng)下，5月合約拉漲的概率將明顯高于1月合約。

綜合而言，首先，前期進(jìn)口菜籽到港遲滯，整體供應(yīng)壓力有限，但隨著近期菜籽到港量增加，油廠開機(jī)率回升，后期菜粕供應(yīng)壓力加大。同時(shí)，水產(chǎn)養(yǎng)殖步入淡季，菜粕剛需減少。菜粕階段性處于供強(qiáng)需弱狀態(tài)，壓制近月價(jià)格。不過，加籽年度產(chǎn)量下滑，且國內(nèi)壓榨提升，后期可供出口量減少，對(duì)遠(yuǎn)期供應(yīng)面有所利好；其次，1月合約對(duì)應(yīng)需求淡季，油廠挺價(jià)意愿較弱，而5月合約，需求處于逐步增加趨勢(shì)，利好需求端；最后，隨著交割月臨近，資金對(duì)01合約的參與度將明顯轉(zhuǎn)弱。即使后期在南美天氣升水推動(dòng)下，美豆繼續(xù)上漲，國內(nèi)粕類在成本導(dǎo)向下繼續(xù)跟漲，市場(chǎng)也會(huì)更傾向于做多5月合約。故菜粕1-5合約價(jià)差仍有望走縮。

研究員：

柳瑜萍? 期貨從業(yè)資格號(hào)F0308127

? ? 期貨投資咨詢從業(yè)證書號(hào)Z0012251

助理研究員：

謝程珙? 期貨從業(yè)資格號(hào)F03117498