3月，國(guó)際黃金現(xiàn)貨價(jià)格高位振蕩，主要交投于1940美元~2000美元/盎司區(qū)間，期間雖短暫站上過(guò)2000美元/盎司整數(shù)關(guān)口，但短期上行動(dòng)力略顯不足。

近期美國(guó)公布的通脹數(shù)據(jù)顯示美國(guó)國(guó)內(nèi)的通脹壓力超預(yù)期回落，目前美債期貨市場(chǎng)定價(jià)隱含美聯(lián)儲(chǔ)今年年內(nèi)不會(huì)再加息，最早可能會(huì)于明年5月或6月開(kāi)始降息。盡管現(xiàn)在市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)利率路徑的預(yù)期還在搖擺，但是現(xiàn)在其所預(yù)期的美聯(lián)儲(chǔ)此次加息的終點(diǎn)比數(shù)月前略低，開(kāi)啟降息的時(shí)間也比此前提早了近半年。海外利率即將進(jìn)入加息結(jié)束、降息尚未開(kāi)始的平臺(tái)期，這是支持國(guó)際黃金價(jià)格“不看大跌”的主要原因。

那么，對(duì)于黃金市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，接下來(lái)的問(wèn)題是：第一，美元利率平臺(tái)期的國(guó)際金價(jià)會(huì)如何表現(xiàn)？第二，此前一直被關(guān)注的高利率及長(zhǎng)短端利率倒掛帶來(lái)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)隱患，有沒(méi)有解除？

回顧從20世紀(jì)80年代初至今美聯(lián)儲(chǔ)從加息結(jié)束轉(zhuǎn)向降息的平臺(tái)期，可以發(fā)現(xiàn)美聯(lián)儲(chǔ)的平臺(tái)期可長(zhǎng)可短，最短的是1989年5月至6月的20天，最長(zhǎng)的是從1997年3月至1998年1月底的近600天。在歷次的平臺(tái)期中，國(guó)際黃金價(jià)格的表現(xiàn)都比較中性。例如，國(guó)際金價(jià)在1989年的平臺(tái)期中介于365美元~372美元/盎司波動(dòng)，在1997年至1998年的平臺(tái)期內(nèi)主要介于290美元~340美元/盎司之間波動(dòng)?；趪?guó)際金價(jià)此前的漲勢(shì)已經(jīng)部分甚至全部計(jì)入了美聯(lián)儲(chǔ)加息即將停止的預(yù)期，國(guó)際金價(jià)在目前美債交易定價(jià)的超過(guò)6個(gè)月的平臺(tái)期內(nèi)可能表現(xiàn)都較為中性，即或難大跌，但是大漲也需要更多邊際利好的刺激。

黃金價(jià)格在歷次美元基準(zhǔn)利率平臺(tái)期期間均表現(xiàn)中性

流動(dòng)性危機(jī)是美元短端利率快速提升且和長(zhǎng)端利率持續(xù)倒掛后筆者一直關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)之一。2007年至2008年的金融危機(jī)，實(shí)際上是流動(dòng)性危機(jī)從個(gè)人層面?zhèn)鲗?dǎo)到銀行機(jī)構(gòu)層面。此次危機(jī)之后，美國(guó)的居民部門(mén)杠桿率持續(xù)下降，企業(yè)部門(mén)的杠桿率反而上升。同時(shí)，超過(guò)50%的小企業(yè)貸款都是浮動(dòng)利率，這意味著企業(yè)部門(mén)最先受到高利率的沖擊。因此，高利率的持續(xù)，對(duì)經(jīng)濟(jì)及金融系統(tǒng)的沖擊路徑可能不會(huì)從居民個(gè)人開(kāi)始，而是轉(zhuǎn)為從企業(yè)部門(mén)開(kāi)始。目前美國(guó)企業(yè)債規(guī)模已經(jīng)超過(guò)15萬(wàn)億美元，其中非銀機(jī)構(gòu)參與比例較高，牽涉范圍較廣，如果美國(guó)企業(yè)債市場(chǎng)出現(xiàn)違約，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)快速蔓延至保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)等主要的投資者，屆時(shí)黃金也會(huì)面臨被拋售以換取流動(dòng)性的境地，這一風(fēng)險(xiǎn)值得持續(xù)關(guān)注。

2008年金融危機(jī)后美國(guó)企業(yè)杠桿率上升，居民杠桿率下降，50%以上的美國(guó)小企業(yè)貸款是浮動(dòng)利率?數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，美聯(lián)儲(chǔ)，中金公司研報(bào)，中糧祈德豐商貿(mào)

綜上，黃金的絕對(duì)價(jià)格在海外利率（主要是美元利率）進(jìn)入平臺(tái)期后可能表現(xiàn)中性，波動(dòng)率也可能會(huì)有所緩和。不過(guò)高利率還將持續(xù)一段時(shí)間，其所隱含的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)仍需警惕。

編輯|焦揚(yáng)? 版式|焦揚(yáng)? 視覺(jué)|張宗偉?