政府發(fā)力穩(wěn)社融，

短債性價(jià)比較高

★ 信貸、社融同比多增，但結(jié)構(gòu)性問題仍存

2月新增人民幣貸款7384億元，預(yù)期6400億元，前值2.31萬億元；社會(huì)融資規(guī)模增量為1.85萬億元，預(yù)期1.82萬億元，前值4.12萬億元；社融存量同比增速為9.3%，預(yù)期9.39%，前值9.0%；M2同比增長10.3%，預(yù)期10.45%，前值10.3%。?

新增社融和信貸總量超出市場預(yù)期，但結(jié)構(gòu)不佳。1）居民部門主動(dòng)舉債的意愿仍然不強(qiáng)，提前還貸的現(xiàn)象仍舊存在。2）自7月起，企業(yè)中長貸持續(xù)同比少增，且M1增速下降，企業(yè)部門進(jìn)行資本開支時(shí)仍然是十分謹(jǐn)慎的。商業(yè)銀行持續(xù)使用票據(jù)來進(jìn)行沖量。3）2月政府債券大量發(fā)行，政府債成為拉動(dòng)社融的最主要分項(xiàng)。與此同時(shí)，政府存款也明顯高于季節(jié)性水平，顯示財(cái)政支出的節(jié)奏偏慢。發(fā)債節(jié)奏快、支出節(jié)奏慢也導(dǎo)致社融-M2增速指標(biāo)上升，商業(yè)銀行整體的負(fù)債壓力有所增加。

展望未來，私人部門的融資需求短期內(nèi)難以明顯提振，穩(wěn)信用方面政府起到的作用將越來越強(qiáng)。進(jìn)一步放松地產(chǎn)限制性政策的空間已經(jīng)不大，且政策對于居民舉債的帶動(dòng)作用也是比較有限的。終端需求的疲弱會(huì)逐漸削弱企業(yè)部門的加杠桿意愿，產(chǎn)能過剩的問題也不容忽視。中央政府加杠桿的態(tài)度非常明確，政府債大量發(fā)行能夠在年內(nèi)拉動(dòng)社融增速繼續(xù)小幅上升，但財(cái)政支出對于私人部門需求的直接拉動(dòng)效果不宜高估。

★短債仍有修復(fù)行情，期貨品種整體偏貴

央行雖未降準(zhǔn)，但大量的MLF也可對沖商業(yè)銀行中長期資金缺口。在收益率曲線較為平坦的情況下，短券的性價(jià)比整體較高。相較于現(xiàn)券，期貨出現(xiàn)超漲跡象，建議繼續(xù)看多的投資者選擇做多短端現(xiàn)券。策略方面：1）關(guān)注正套機(jī)會(huì)；2）可以考慮構(gòu)建多短端現(xiàn)券+空長端期貨的組合；3）跨期價(jià)差的水平已經(jīng)很低，空頭移倉的環(huán)境正在變得適宜。

★風(fēng)險(xiǎn)提示：

人民幣匯率超預(yù)期貶值，輸入性通脹壓力上升。

報(bào)告摘要

研究員簡介

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張粲?xùn)|——東證期貨衍生品研究院宏觀分析師

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Z0018866