中國外匯投資研究院金融分析師 張正陽 日前日本央行宣布允許10年期日本國債收益率升至1%以上引發(fā)市場熱議，這是日本央行三個(gè)月內(nèi)第二次調(diào)整YCC政策，此前在7月份將上限從0.5%提高到了1%，而本次的調(diào)整或也意味著長達(dá)七年的收益率曲線控制政策“名存實(shí)亡”。隨著日本央行不主動(dòng)干預(yù)市場的表態(tài)釋出也使得日元匯率進(jìn)一步下跌，日元匯率一度達(dá)151日元并創(chuàng)下了跌至去年2月以來新低。雖然日本央行強(qiáng)調(diào)去年三次干預(yù)匯率時(shí)同樣的措辭即“隨時(shí)待命”干預(yù)日元，但從目前看日本央行仍不太可能提前上調(diào)10年國債收益率目標(biāo)或取消YCC政策，這其中重要原因則在于致力實(shí)現(xiàn)2%物價(jià)目標(biāo)為前提的YCC的框架修正并未實(shí)際達(dá)成。 首先從匯率表現(xiàn)及日本財(cái)務(wù)省公布的數(shù)據(jù)顯示，過去一個(gè)月日本政府并未像去年那般進(jìn)行干預(yù)以阻止日元貶值。在1月28日至2月27日期間，并未動(dòng)用資金用于干預(yù)外匯市場。這一時(shí)期包括2月3日，當(dāng)時(shí)日元匯率從150.16突然逆轉(zhuǎn)至147.43，雖然此舉曾在市場上引發(fā)了日本可能干預(yù)匯市的討論，但關(guān)注當(dāng)日全球債券收益率暴跌表現(xiàn)，尤其是美債走低勢頭也是日債跟隨關(guān)聯(lián)重點(diǎn)可知?jiǎng)酉蚧虿⒉粊碓从趦?nèi)部，而接連六次進(jìn)行的計(jì)劃外購債也佐證了日本央行的干預(yù)或并未出現(xiàn)。 基于此，目前日本央行并非像市場輿論那般放任日元貶值而不采取干預(yù)措施，而是選擇了更為平緩的方式對政策進(jìn)行修正，從最新“調(diào)整”YCC政策而言，當(dāng)下并非不是好時(shí)機(jī)，并不是對政策沒有存在修正的余地，只是對于政策調(diào)整的循序漸進(jìn)在目前對于日本央行更為重要，當(dāng)前的政策已使得1%的水平不再是嚴(yán)格的上限，其意義更是容忍收益率可高于該水平，通過停止固定的限制在一定程度達(dá)到了放開10年國債收益率上升目標(biāo)也將有效緩解日債收益率因投機(jī)所引發(fā)的短期劇烈波動(dòng)。 其次參照美國長期收益率表現(xiàn)，隨著10年期國債收益率上升，日本的長期國債收益率也將在短期呈現(xiàn)跟隨行情，因而不能完全將其視為投機(jī)性問題解決。而在美國長期收益率上升時(shí)，如果進(jìn)行強(qiáng)烈抑制日本長期國債收益率上升的操作，則會(huì)加速日元的貶值。因此日本央行本次的政策調(diào)整在美國長期收益率進(jìn)一步上升的情況下，超過1%的10年國債收益率也將有效抑制日元的極端貶值。 而從日本央行的反應(yīng)而言，近兩個(gè)月國債收益率的大幅上漲亦是超出日本央行意料的，從日本央行7月調(diào)整政策后的表態(tài)分析，新聞發(fā)布會(huì)中植田對于市場的解釋是防止國債收益率的上升超目標(biāo)，但在此期間美國長期利率出人意料地大幅上升，日本國債收益率的上漲則超出央行的既定目標(biāo)，因而如果利率進(jìn)一步上升，日本央行就需要通過加大計(jì)劃外購債的次數(shù)買入大量國債。這將會(huì)擴(kuò)大日本央行的資產(chǎn)負(fù)債表，增加財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，降低市場功能。如降低國債市場的流動(dòng)性，增加財(cái)務(wù)融資的風(fēng)險(xiǎn)，因而長期收益率上限從1%變?yōu)楦`活的“1%左右”將使得日本央行前期政策調(diào)整后的處境有所舒緩。 最后從日本經(jīng)濟(jì)的角度來看，物價(jià)上漲與日元貶值同步出現(xiàn)對于經(jīng)濟(jì)的打壓愈發(fā)加劇，特別是日元持續(xù)貶值推高了進(jìn)口價(jià)格和家庭生活成本，這有損害政府目前正在考慮的物價(jià)上漲措施。因此，日本央行在考慮到政府和民眾的擔(dān)憂實(shí)行政策調(diào)整，通過拓寬10年國債收益率的上限空間，日元貶值風(fēng)險(xiǎn)將在一定程度上減輕。但值得關(guān)注的是其隨著長期國債收益率的上升可提高到了1%左右，其結(jié)果是YCC政策形同虛設(shè)將進(jìn)一步體現(xiàn)及被市場炒作。雖然日本央行不太可能提前上調(diào)10年國債收益率目標(biāo)或?qū)嵤┤∠鸜CC，但短中期市場炒作風(fēng)險(xiǎn)還將是日元資產(chǎn)波動(dòng)從而引發(fā)市場動(dòng)蕩的重要因素。 從另一個(gè)角度看，本次的政策調(diào)整是否可理解為未來全面調(diào)整的開篇，從實(shí)質(zhì)上政策的修正表現(xiàn)而言，上限的不在受限必將成為貨幣政策正常化的關(guān)鍵一環(huán)，尤其是被動(dòng)行為被市場炒作是否被日本央行認(rèn)可，并最終成為其貨幣政策的重要開端仍猶未可知。但通過央行態(tài)度看，施政后想減輕副作用的表現(xiàn)已顯示出目前日本央行行為并不希望被市場炒作，特別是日本央行對于物價(jià)目標(biāo)的達(dá)成還是無法預(yù)見的， 從展望報(bào)告中可看出物價(jià)如預(yù)期上調(diào)，關(guān)于2023、2024及2025年的預(yù)期均有不同程度的上修。在短短三個(gè)月的時(shí)間里接連上調(diào)則是其被動(dòng)調(diào)整的最好體現(xiàn)，因此，預(yù)計(jì)年內(nèi)不會(huì)下決心取消負(fù)利率及其他“明面上的”政策修正，未來的修正也將不會(huì)像市場預(yù)期那般一帆風(fēng)順。 綜上所述，短期日本央行仍將維持負(fù)利率政策，這使其與包括美聯(lián)儲在內(nèi)的其它主要央行收緊政策的立場仍舊分化，日元弱勢以及日本國債收益率上漲均難在短期有所改觀，而日本央行在貨幣正?；牡缆飞稀斑~出了一小步”是否會(huì)被市場誤讀將是短期關(guān)注核心，這或是加劇日元資產(chǎn)短期波動(dòng)的關(guān)鍵。雖然日本央行旨在減輕副作用的措施中已解釋希望直至明年下半年才看到之后的負(fù)利率修正，但本次被動(dòng)行為所向市場呈現(xiàn)的結(jié)果是否將被市場理解為主動(dòng)操作，從而加劇明年上半年尤其是4月例會(huì)前后的風(fēng)險(xiǎn)還將是市場值得密切關(guān)注的核心。 |
