專題：失守150關口，日元暴跌至一年低位！日本央行如何應對？

　　華創(chuàng)證券發(fā)布研報稱，日央行如期再調YCC，將1%的硬性上限約束改為參考上限的軟約束，為短端利率調整打開空間；同時大幅上調2024財年通脹預期至2.8%，意味著日本通脹將連續(xù)3年（2022-24財年）在2%目標以上，距離實現可持續(xù)價格穩(wěn)定目標越來越近，退出負利率或將來臨，華創(chuàng)證券認為最早可能是2024年1月（屆時日央行將更新通脹展望），如果日央行在決策前想要對明年漲薪情況有更好的把握，對負利率的調整可能推遲到2024年4月及以后（屆時將能看到2024財年“春斗”前4輪統(tǒng)計結果）。

　　一、2月日央行會議主要內容

　　政策決議：YCC如期再調。進一步提高YCC的靈活性（以便金融市場能夠根據未來發(fā)展順利形成長期利率）：將1%設為參考上限，取消以1%固定利率進行的連續(xù)無限量購債操作，將主要以大規(guī)模國債購買和靈活市場操作控制利率。本次會議前，市場對YCC的再調已有預期。會議前一晚，日經新聞再度提前“透風”，報道稱：“日央行將再次調整政策，允許10年期國債收益率超過1%?！保?月、2月兩次YCC調整前都有日經新聞提前透露消息）。

　　經濟活動和價格展望：通脹前景更樂觀，但經濟有隱憂

　　通脹預測：2024財年大幅升至2.8%。但2025財年仍低于2%，背后可能是，一方面，隱含日央行對經濟下行風險的擔憂（2024財年經濟增速預測遭下調，2025財年經濟預測中認為偏下行風險的委員增多）；另一方面，或存在避免市場普遍定價提前加息的考慮，如果2025財年通脹預期也大幅上調，市場對政策轉向的定價會更早，容易加劇長債波動。

　　此外，日央行上調了2025財年的“核心核心通脹”預測0.1個百分點至1.9%，對應著會議聲明中新增表述：“預計到預測期末，潛在通脹將逐步上升，向實現2%價穩(wěn)目標靠攏”，暗示日央行對通脹目標達成的前景已經更加樂觀。

　　經濟預測：2024財年下調至1%，2025財年下行風險提升

　　二、2月會議簡評：偏鴿的調整為退出負利率尋找時機

　?。ㄒ唬┍敬螘h整體基調偏鴿。一是YCC的調整方式偏鴿（與公開明確的利率上限調整相比，“隱蔽”的利率上限調整傳達的加息信號相對更弱）；二是2025財年通脹預測雖上調但仍低于2%；三是政策工具箱的其他部分（前瞻指引、公司債等資產購買額度）未做任何調整。整體基調不及市場預期鷹派，導致政策聲明發(fā)布后日元急貶至151.7。

　　（二）“隱蔽”調整YCC上限+大幅上調2024財年通脹預期，暗示退出負利率漸近

　　一則，本次提高YCC靈活性，為短端利率的調整打開了空間，結合本次價格展望上調2024財年通脹預期至2%以上，意味著日本通脹將連續(xù)3年（2022-2024財年）超過2%的價格穩(wěn)定目標，暗示日本距退出負利率越來越近。

　　二則，本次會議針對YCC的調整，不再是公開地明確上調利率上限，而是選擇一種“隱蔽”的方式，將1%由“硬上限”改為“軟上限”，傳遞出的加息信號更弱一些?；蚍从橙昭胄性趪鴥韧饨洕鹑谛蝿莶淮_定性較高的當下，試圖多保留政策自由度，為退出負利率尋找最佳時機。

　　（三）后續(xù)：最早可能明年1月退出負利率

　　考慮到在徹底退出超寬松政策前，日央行針對YCC可能也再難有什么實質性大調整。市場短期關注的主要矛盾已經由長端利率控制轉向何時退出負利率。目前來看，日央行最早可能在2024年1月調整負利率（將發(fā)布新的通脹展望）。擾動因素可能來自兩方面：①日央行試圖更仔細評估勞資談判情況，那么對負利率的調整可能推遲到2024年4月（屆時將能看到“春斗”前4輪統(tǒng)計結果）；②匯率市場的波動，貶值壓力過大可能導致政策調整提前到12月。

　　風險提示：日本通脹形勢發(fā)展弱于預期，日本經濟超預期下滑