A股五大上市險(xiǎn)企一季報(bào)收官。和去年三季報(bào)及年報(bào)的凈利潤(rùn)普漲不同，2025年一季度，上市險(xiǎn)企的凈利潤(rùn)表現(xiàn)出現(xiàn)了明顯分化。

據(jù)第一財(cái)經(jīng)記者統(tǒng)計(jì)，今年一季度，五家A股上市險(xiǎn)企共實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)841.76億元，同比微增1.4%。不過，它們?cè)趦衾麧?rùn)上呈現(xiàn)出“三升二降”的分化態(tài)勢(shì)，表現(xiàn)最好的中國(guó)人保（601319.SH；01339.HK）同比增長(zhǎng)了43.4%，而中國(guó)平安（601318.SH；02318.HK）則同比下降26.4%。

綜合業(yè)內(nèi)分析師觀點(diǎn)，出現(xiàn)凈利潤(rùn)分化的原因，一方面是去年一季度基數(shù)不同，另一方面，凈利潤(rùn)表現(xiàn)較好的公司主要驅(qū)動(dòng)因素是承保費(fèi)用的優(yōu)化或資產(chǎn)配置帶來的投資收益上佳表現(xiàn)。

凈利潤(rùn)分化：三升二降

一季度，五家A股上市險(xiǎn)企的歸母凈利潤(rùn)表現(xiàn)呈現(xiàn)“三升二降”的分化態(tài)勢(shì)，中國(guó)人保、中國(guó)人壽（601628.SH；02628.HK）、新華保險(xiǎn)（601336.SH；01336.HK）收獲同比正增長(zhǎng)，而中國(guó)平安、中國(guó)太保（601601.SH；02601.HK）則呈現(xiàn)同比下降態(tài)勢(shì)。

（來源：第一財(cái)經(jīng)整理）

其中，此前已發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)增公告的中國(guó)人保，以43.4%的歸母凈利潤(rùn)同比增幅位列五家險(xiǎn)企的首位。中國(guó)人保將凈利潤(rùn)同比較快增長(zhǎng)的原因歸結(jié)為：公司持續(xù)優(yōu)化保險(xiǎn)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、提升業(yè)務(wù)質(zhì)量，承保業(yè)績(jī)較快增長(zhǎng)；同時(shí)，不斷優(yōu)化資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)，提升資產(chǎn)配置的穩(wěn)定性、靈活性及前瞻性，投資業(yè)績(jī)大幅提升。

從一季報(bào)來看，中國(guó)人保的利潤(rùn)高增長(zhǎng)一方面來自于財(cái)險(xiǎn)同比大增183%的承保利潤(rùn)，另一方面則來源于大幅增長(zhǎng)的投資收益。盡管沒有披露投資收益率數(shù)據(jù)，但是從利潤(rùn)表中代表買賣差價(jià)及金融資產(chǎn)市值波動(dòng)的“投資收益”及“公允價(jià)值變動(dòng)損益”兩個(gè)科目總和來看，中國(guó)人保共計(jì)實(shí)現(xiàn)投資收益117.46億元，同比增長(zhǎng)157.2%，是A股五大險(xiǎn)企中這兩項(xiàng)之和同比增長(zhǎng)最高的。

中國(guó)人保也在一季報(bào)中披露了大致的投資策略：固收投資方面，在利率相對(duì)高點(diǎn)加大長(zhǎng)久期利率債配置力度，做好資產(chǎn)負(fù)債匹配管理。在權(quán)益投資方面，積極響應(yīng)中長(zhǎng)期資金入市要求，不斷優(yōu)化行業(yè)配置結(jié)構(gòu)，穩(wěn)步擴(kuò)大權(quán)益?zhèn)}位。在另類投資方面，主動(dòng)配置優(yōu)質(zhì)非標(biāo)資產(chǎn)，布局資產(chǎn)支持計(jì)劃、公募REITs等品種，拓寬投資收益來源。

不過，第一財(cái)經(jīng)去年一季報(bào)發(fā)現(xiàn)，中國(guó)人保彼時(shí)呈現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)同比23.5%的跌幅，在同期A股上市險(xiǎn)企中跌幅較大，因此也使得今年一季度的基數(shù)相對(duì)較低。

同樣基數(shù)相對(duì)較低且投資收益表現(xiàn)不錯(cuò)的新華保險(xiǎn)，今年一季度亦取得19.1%的歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)。新華保險(xiǎn)上述“投資收益”及“公允價(jià)值變動(dòng)”兩項(xiàng)之和，在一季度亦實(shí)現(xiàn)103%的增長(zhǎng)，其一季度年化總投資收益率同比增長(zhǎng)1.1個(gè)百分點(diǎn)至5.7%。不過，新華保險(xiǎn)一季度的綜合投資收益率同比大幅跌去3.9個(gè)百分點(diǎn)至2.8%，直接拖累歸母凈資產(chǎn)較上年末下降17%。東吳證券分析稱，這背后主要有兩大因素導(dǎo)致，一方面一季度利率回暖，公司FVOCI（以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入其他綜合收益的金融資產(chǎn)）類債券公允價(jià)值下降導(dǎo)致凈資產(chǎn)減少；另一方面，負(fù)債準(zhǔn)備金采用移動(dòng)平均曲線導(dǎo)致公司保險(xiǎn)合同準(zhǔn)備金增加。

除了中國(guó)人保及新華保險(xiǎn)，其余三家A股上市險(xiǎn)企一季度的“投資收益”及“公允價(jià)值變動(dòng)”兩項(xiàng)之和均為負(fù)增長(zhǎng)。在這三家中，僅有中國(guó)人壽在一季度實(shí)現(xiàn)了凈利潤(rùn)的正增長(zhǎng)，且增幅高達(dá)39.5%。中國(guó)人壽解釋稱，公司持續(xù)深化資產(chǎn)負(fù)債聯(lián)動(dòng)，不斷加強(qiáng)承保管理，同時(shí)受市場(chǎng)利率變化影響，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)。

東吳證券分析認(rèn)為，中國(guó)人壽凈利潤(rùn)增加與保險(xiǎn)服務(wù)費(fèi)用同比減少134億元相關(guān)，而這背后，是健康險(xiǎn)業(yè)務(wù)賠付優(yōu)化以及利率上行導(dǎo)致部分VFA保單（即浮動(dòng)收費(fèi)法，新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下具有直接參與分紅特征的保險(xiǎn)合同采用這種計(jì)量方式）轉(zhuǎn)向盈利等因素所致。

和上述三家上市險(xiǎn)企凈利潤(rùn)分化的是，中國(guó)太保及中國(guó)平安一季度的歸母凈利潤(rùn)分別同比下降18.1%及26.4%。方正證券的觀點(diǎn)稱，這兩家上市險(xiǎn)企一季度凈利潤(rùn)表現(xiàn)不佳預(yù)計(jì)均主要因?yàn)槎唐诶噬闲?、?quán)益市場(chǎng)震蕩等拖累投資收益所致。據(jù)第一財(cái)經(jīng)記者統(tǒng)計(jì)，這兩家上市險(xiǎn)企一季度的“投資收益”及“公允價(jià)值變動(dòng)”之和分別同比下降35.7%及71.5%。除此之外，中國(guó)平安一季度的歸母凈利潤(rùn)表現(xiàn)也受到平安好醫(yī)生并表的一次性減值影響。

負(fù)債端一致：NBV普漲，COR普降

和凈利潤(rùn)的分化不同，在保險(xiǎn)業(yè)務(wù)上，無論是壽險(xiǎn)的重要價(jià)值指標(biāo)——新業(yè)務(wù)價(jià)值（NBV），還是產(chǎn)險(xiǎn)的承保盈利指標(biāo)——綜合成本率（COR），五家A股上市險(xiǎn)企在一季報(bào)中都延續(xù)了優(yōu)化的態(tài)勢(shì)，前者普漲，后者普降。

在壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)方面，五家A股上市險(xiǎn)企的NBV同比增幅在4.8%至67.9%不等，盡管各家口徑可能有所不同，但持續(xù)優(yōu)化的趨勢(shì)相同。

但如果拆解NBV增幅的原因，并非由于行業(yè)新單保費(fèi)大幅增長(zhǎng)。相反，如此前行業(yè)分析師所料，除新華保險(xiǎn)各個(gè)渠道一季度均取得新單保費(fèi)的大幅增長(zhǎng)外，大多數(shù)上市險(xiǎn)企在新單保費(fèi)方面，尤其是個(gè)險(xiǎn)渠道仍呈現(xiàn)相對(duì)承壓態(tài)勢(shì)。例如，中國(guó)人壽一季度新單保費(fèi)實(shí)現(xiàn)1074.34億元，同比下降4.5%；人保壽險(xiǎn)長(zhǎng)險(xiǎn)首年保費(fèi)同比下降12.7%，其中期交首年保費(fèi)同比降幅高達(dá)48.8%；中國(guó)太保一季度代理人渠道新單保費(fèi)亦同比下降15.2%，但銀保渠道同比大幅上升130.7%，也體現(xiàn)出險(xiǎn)企在渠道改革中的多元化方向。

國(guó)泰海通研究顯示，預(yù)計(jì)一季度上市險(xiǎn)企個(gè)險(xiǎn)新業(yè)務(wù)增長(zhǎng)整體承壓，主要由于前期客戶需求消耗過多，產(chǎn)品策略轉(zhuǎn)向分紅險(xiǎn)而短期客戶接受程度不及預(yù)期，以及強(qiáng)化費(fèi)用管控導(dǎo)致。

在此背景下，業(yè)內(nèi)分析師普遍認(rèn)為，NBV的增長(zhǎng)更多由產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化以及“報(bào)行合一”下的費(fèi)用管控所推動(dòng)的新業(yè)務(wù)價(jià)值率優(yōu)化所驅(qū)動(dòng)。

事實(shí)上，在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)從普通型保險(xiǎn)向分紅險(xiǎn)等浮動(dòng)收益型產(chǎn)品轉(zhuǎn)變的趨勢(shì)下，一季度部分上市險(xiǎn)企的轉(zhuǎn)型成效明顯。例如，中國(guó)人壽財(cái)報(bào)顯示，其一季度浮動(dòng)收益型業(yè)務(wù)首年期交保費(fèi)占首年期交保費(fèi)的比重為51.72%，較上年同期大幅提升；中國(guó)太保一季度的新保規(guī)模保費(fèi)中，分紅險(xiǎn)占比18.2%，同比提升16.1個(gè)百分點(diǎn)。

而在產(chǎn)險(xiǎn)方面，和此前行業(yè)預(yù)期一致，A股上市險(xiǎn)企一季度普遍收獲了COR的同比下降，其中，中國(guó)平安及中國(guó)人保均同比大幅下降不少于3個(gè)百分點(diǎn)，而中國(guó)太保亦下降了0.6個(gè)百分點(diǎn)。

業(yè)內(nèi)分析師普遍認(rèn)為，一季度上市財(cái)險(xiǎn)公司綜合成本率改善得益于外部巨災(zāi)賠付影響減少，以及內(nèi)部降賠控費(fèi)初步顯效，其中，中國(guó)平安還有保證保險(xiǎn)等風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)出清的因素。而從絕對(duì)值來看，中國(guó)人保一季度的綜合成本率表現(xiàn)最佳，為94.5%；中國(guó)平安及中國(guó)太保同期則分別實(shí)現(xiàn)96.6%及97.4%的綜合成本率。