在“開(kāi)門(mén)紅”保費(fèi)不及預(yù)期的情況下，上市險(xiǎn)企一季度的業(yè)績(jī)將會(huì)如何？

綜合業(yè)內(nèi)分析師近期的預(yù)測(cè)，一季報(bào)壽險(xiǎn)保費(fèi)表現(xiàn)將分化，新業(yè)務(wù)價(jià)值（NBV）總體將回歸平穩(wěn)增長(zhǎng)；相對(duì)而言，由于大災(zāi)減少等因素，一季度上市產(chǎn)險(xiǎn)公司承保利潤(rùn)整體顯著改善的趨勢(shì)則更為確定。近日，人保財(cái)險(xiǎn)（中國(guó)財(cái)險(xiǎn)，02328.HK）發(fā)布預(yù)計(jì)一季度凈利潤(rùn)將同比提升80%~100%的預(yù)增公告，印證了關(guān)于產(chǎn)險(xiǎn)一季報(bào)的預(yù)測(cè)。

“保險(xiǎn)業(yè)經(jīng)營(yíng)具有顯著順周期特性，隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，基本面改善已在進(jìn)行中，未來(lái)負(fù)債端和投資端都將顯著改善?！睎|吳證券首席戰(zhàn)略官、非銀金融首席分析師孫婷在研報(bào)中表示。

財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)承保利潤(rùn)有望顯著改善

人保財(cái)險(xiǎn)近日發(fā)布了一季報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)增公告，根據(jù)初步測(cè)算，2025年一季度凈利潤(rùn)同比將大增約80%～100%。

作為中國(guó)人保集團(tuán)內(nèi)的最大業(yè)務(wù)板塊，人保財(cái)險(xiǎn)的凈利潤(rùn)預(yù)增直接推高了中國(guó)人保（601319.SH；01339.HK）一季度的凈利潤(rùn)預(yù)期。

在此背景下，中國(guó)人保亦發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)增公告稱(chēng)，預(yù)計(jì)一季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)116.52億元～134.45億元，同比增長(zhǎng)30%～50%。

截至4月15日，中國(guó)人保也是目前A股上市險(xiǎn)企中唯一發(fā)布了一季報(bào)盈利預(yù)增公告的。不過(guò)，第一財(cái)經(jīng)去年一季報(bào)發(fā)現(xiàn)，中國(guó)人保彼時(shí)呈現(xiàn)同比23.5%的跌幅，在A股上市險(xiǎn)企中跌幅較大，因此也使得今年一季度的基數(shù)相對(duì)較低。

對(duì)于盈利預(yù)增的原因，人保財(cái)險(xiǎn)表示，承保利潤(rùn)和投資收益的增長(zhǎng)共同促成了今年一季度的凈利潤(rùn)大增?！肮緝?yōu)化費(fèi)用投入，改善業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，推進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)減量服務(wù)，加之大災(zāi)損失同比減少，承保利潤(rùn)同比增幅較大。同時(shí)，在保持流動(dòng)性安全邊際的基礎(chǔ)上，本公司適度增配具有長(zhǎng)期價(jià)值的優(yōu)質(zhì)權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)。受益于一季度資本市場(chǎng)整體回暖，本公司配置結(jié)構(gòu)的優(yōu)化放大了市場(chǎng)上漲的正向效應(yīng)，總投資收益同比增幅較大?！比吮Ｘ?cái)險(xiǎn)稱(chēng)。

事實(shí)上，得益于外部巨災(zāi)賠付影響減少以及內(nèi)部降賠控費(fèi)初步顯效，業(yè)內(nèi)分析師普遍預(yù)計(jì)，一季度上市財(cái)險(xiǎn)公司綜合成本率將顯著改善，推動(dòng)凈利潤(rùn)表現(xiàn)超預(yù)期。

財(cái)險(xiǎn)公司的綜合成本率由賠付率及費(fèi)用率組成。綜合業(yè)內(nèi)分析師觀點(diǎn)，從賠付率角度而言，去年一季度因凍雨等災(zāi)害影響，財(cái)險(xiǎn)賠付壓力較大。根據(jù)國(guó)家應(yīng)急管理部數(shù)據(jù)，2025年一季度，國(guó)內(nèi)重大自然災(zāi)害損失同比明顯減少，這將利好財(cái)險(xiǎn)公司賠付支出的下降，使得綜合成本率同比降低，改善承保利潤(rùn)。

而從費(fèi)用率角度來(lái)看，上市財(cái)險(xiǎn)公司近年來(lái)持續(xù)優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，推動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)減量與降本增效，這在2024年已經(jīng)取得顯著效果。第一財(cái)經(jīng)統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，人保財(cái)險(xiǎn)、太保產(chǎn)險(xiǎn)、平安財(cái)險(xiǎn)三家A股上市財(cái)險(xiǎn)公司2024年的費(fèi)用率均呈現(xiàn)一定程度的下降，下降幅度在0.8個(gè)百分點(diǎn)至1.9個(gè)百分點(diǎn)。業(yè)內(nèi)分析師普遍認(rèn)為，這一趨勢(shì)將在2025年得到延續(xù)。

壽險(xiǎn)保費(fèi)分化，NBV回歸平穩(wěn)增長(zhǎng)

相對(duì)于上市財(cái)險(xiǎn)公司一季度綜合成本率普遍改善的一致趨勢(shì)，上市壽險(xiǎn)公司在“開(kāi)門(mén)紅”期間的人身險(xiǎn)保費(fèi)呈現(xiàn)出不同的走勢(shì)。

華創(chuàng)證券數(shù)據(jù)顯示，在2025年這一分紅險(xiǎn)轉(zhuǎn)型首年，“開(kāi)門(mén)紅”成績(jī)分化。前兩個(gè)月，壽險(xiǎn)原保險(xiǎn)保費(fèi)收入累計(jì)1.02萬(wàn)億元，同比下降3.5%。但環(huán)比來(lái)看，累計(jì)保費(fèi)降幅有所收窄。其中，太保壽險(xiǎn)實(shí)現(xiàn)累計(jì)保費(fèi)690億元，同比增長(zhǎng)9.1%；新華保險(xiǎn)（601336.SH；01336.HK）則為511億元，同比增長(zhǎng)29.1%；兩者均與行業(yè)趨勢(shì)分化明顯，或體現(xiàn)產(chǎn)品與定價(jià)策略差異性。上述兩家壽險(xiǎn)公司保費(fèi)的較高增長(zhǎng)延續(xù)到3月。根據(jù)最新發(fā)布的一季度保費(fèi)公告，太保壽險(xiǎn)及新華保險(xiǎn)前3個(gè)月的保費(fèi)增幅分別為9.3%及28%。

壽險(xiǎn)的分化不僅體現(xiàn)在公司之間，也體現(xiàn)在渠道之間。多名行業(yè)分析師表示，預(yù)計(jì)一季度個(gè)險(xiǎn)渠道新單保費(fèi)增長(zhǎng)將承壓，而銀保渠道在NBV增長(zhǎng)中將承擔(dān)更重要的角色。

國(guó)泰海通研究顯示，預(yù)計(jì)一季度上市險(xiǎn)企個(gè)險(xiǎn)新業(yè)務(wù)增長(zhǎng)整體承壓，主要由于前期客戶(hù)需求消耗過(guò)多，產(chǎn)品策略轉(zhuǎn)向分紅險(xiǎn)而短期客戶(hù)接受程度不及預(yù)期，以及強(qiáng)化費(fèi)用管控導(dǎo)致。方正證券同樣預(yù)計(jì)個(gè)險(xiǎn)渠道將有所承壓，而銀保渠道將延續(xù)快速增長(zhǎng)，背后的原因是：一方面銀行客戶(hù)天然的儲(chǔ)蓄需求和保險(xiǎn)產(chǎn)品匹配度較高，而同類(lèi)競(jìng)品收益率振幅加劇，因此銀?？蛻?hù)對(duì)保險(xiǎn)產(chǎn)品需求較強(qiáng)。同時(shí)，銀行為穩(wěn)定中間業(yè)務(wù)收入，對(duì)保險(xiǎn)產(chǎn)品銷(xiāo)售的重視程度持續(xù)提升；另一方面，在報(bào)行合一、上市險(xiǎn)企產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、繳費(fèi)期限拉長(zhǎng)等貢獻(xiàn)下，銀保渠道新業(yè)務(wù)價(jià)值率將繼續(xù)提升，將共同推動(dòng)銀保渠道新業(yè)務(wù)價(jià)值快速增長(zhǎng)。

盡管銀保渠道等多元化渠道被業(yè)內(nèi)認(rèn)為將成為一季度上市險(xiǎn)企NBV增長(zhǎng)的重要貢獻(xiàn)者，但由于個(gè)險(xiǎn)渠道新單承壓，并且上市險(xiǎn)企的新業(yè)務(wù)價(jià)值在去年全年經(jīng)歷了較高增長(zhǎng)，疊加上市險(xiǎn)企在2024年年報(bào)中再次下調(diào)了精算假設(shè)，因此業(yè)內(nèi)預(yù)計(jì)今年一季度上市險(xiǎn)企的新業(yè)務(wù)價(jià)值將回歸更平穩(wěn)的增速。

方正證券預(yù)計(jì)，一季報(bào)A股上市險(xiǎn)企NBV平均同比增速約為17.2%；華創(chuàng)證券則表示，均衡量?jī)r(jià)增長(zhǎng)，考慮預(yù)定利率下調(diào)、代理人報(bào)行合一及結(jié)構(gòu)優(yōu)化，上市險(xiǎn)企整體一季度NBV增速或在10%左右。而去年一季度，A股上市險(xiǎn)企NBV的同比增長(zhǎng)率普遍在20%~80%的區(qū)間內(nèi)。

投資表現(xiàn)取決于配置結(jié)構(gòu)

和相對(duì)穩(wěn)定的負(fù)債端相比，投資端的波動(dòng)近年來(lái)已成為影響上市險(xiǎn)企凈利潤(rùn)走勢(shì)的最重要因素之一，這在新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則之下更為明顯。

人保財(cái)險(xiǎn)就將投資收益增幅較大列為一季度凈利潤(rùn)大幅預(yù)增的主要推動(dòng)力之一。孫婷分析稱(chēng)，第一季度滬深300、上證綜指分別累計(jì)下跌1.2%及0.5%，雖略弱于2024年同期的分別上升3.1%及2.2%，但以成長(zhǎng)風(fēng)格為主的結(jié)構(gòu)性行情或有助于提升公司基金持倉(cāng)收益。同時(shí)，恒生指數(shù)上漲15.3%，遠(yuǎn)好于2024年同期的下跌3.0%，預(yù)計(jì)也利好公司相關(guān)投資回報(bào)。

針對(duì)A股上市險(xiǎn)企一季度的整體投資業(yè)績(jī)，業(yè)內(nèi)分析師則認(rèn)為與資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)有關(guān)。

在權(quán)益投資方面，方正證券分析稱(chēng)，一季度權(quán)益市場(chǎng)表現(xiàn)不及上年同期，可能使得險(xiǎn)企單季度投資收益預(yù)計(jì)同比承壓。但得益于港股上漲顯著，預(yù)計(jì)港股持倉(cāng)占比更高的公司，投資收益將優(yōu)于同業(yè)。華創(chuàng)證券亦認(rèn)為，一季度權(quán)益市場(chǎng)成交活躍，人工智能、人形機(jī)器人等板塊受資金熱捧，整體呈現(xiàn)以科技為主的結(jié)構(gòu)性行情，險(xiǎn)資啞鈴型結(jié)構(gòu)配置或有望把握結(jié)構(gòu)性行情，同時(shí)險(xiǎn)資港股舉牌等信號(hào)亦有望分享港股紅利收益。

在債券投資方面，一季度長(zhǎng)端利率波動(dòng)上行，十年期國(guó)債到期收益率季度末為1.81%，較2024年底上行14個(gè)基點(diǎn)。國(guó)泰海通證券非銀團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，長(zhǎng)端利率階段性改善，預(yù)計(jì)利好保險(xiǎn)公司長(zhǎng)期資產(chǎn)配置而短期公允價(jià)值變動(dòng)對(duì)利潤(rùn)貢獻(xiàn)有所降低。

從上市險(xiǎn)企的金融資產(chǎn)分類(lèi)來(lái)看，部分用以交易而非長(zhǎng)期持有的債券會(huì)被分類(lèi)為以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)（FVTPL），該分類(lèi)在長(zhǎng)端利率下行、險(xiǎn)企重視債券波段機(jī)會(huì)的背景下更為突出。一季度，長(zhǎng)期利率反彈背景下，債券價(jià)格下跌，則這部分交易盤(pán)債券浮虧或帶來(lái)短期業(yè)績(jī)壓力。根據(jù)華創(chuàng)證券數(shù)據(jù)，2024年末，A股上市險(xiǎn)企債券投資中FVTPL占比在14%~20%。占比不同，則債市下跌對(duì)于險(xiǎn)企投資收益及凈利潤(rùn)的影響程度也會(huì)不同。但長(zhǎng)期來(lái)看，利率波動(dòng)上行或帶來(lái)債券配置盤(pán)機(jī)會(huì)，也將緩解利差損風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)于上市險(xiǎn)企投資端的展望，分析師普遍認(rèn)為，受益于我國(guó)經(jīng)濟(jì)向好趨勢(shì)，以及增量資金入市等政策推動(dòng)，預(yù)計(jì)保險(xiǎn)公司投資端也將迎來(lái)改善。