□本報記者 魏昭宇 徐金忠

　　優(yōu)秀者，首先是清醒者。承認個體的認知邊界，將有限的精力聚焦于具備性價比的中觀輪動，這是賈成東多年持倉組合始終具備市場適應性的重要原因之一。

　　2008年，賈成東進入基金公司，至今已在公募行業(yè)深耕了十七年。在這位“中觀景氣度獵手”看來，A股的主動管理型基金依然大有可為。他認為：“散戶占比較高、市場波動相對較大，這為行業(yè)輪動提供了肥沃的土壤?！?/p>

　　2025年，賈成東出任申萬菱信基金副總經(jīng)理，開啟公募基金生涯的新一站。近日，賈成東接受了中國證券報記者的采訪。在記者看來，這位資深基金經(jīng)理的投資框架，呈現(xiàn)出一種在感性與理性之間尋求平衡的特質(zhì)——既關注行業(yè)的想象空間，也注重業(yè)績數(shù)據(jù)的支撐；在重倉某個行業(yè)時，往往已提前規(guī)劃好退出策略；能夠容忍短期高估值溢價，但又對市場的狂熱情緒時刻保持警惕……

　　“買入一只股票之前，一定要多聽這只股票的‘聲音’?！比缢?，投資是一場反人性的游戲，需要用理性框架對抗市場情緒，用行業(yè)分散對抗個股風險，最終在時間復利中沉淀價值。這種兼具理性與克制的投資之道，或許正是這位“中觀獵手”穿越周期的終極密碼。

　　想象力與業(yè)績增速缺一不可

　　承認自身的局限，或許是一個人直面自己的必要功課。賈成東坦言，自己并非“個股挖掘型”選手?！皬?000多家上市公司中選股如同大海撈針，不如將有限的精力放在更具性價比的工作上?！辟Z成東表示，從中觀行業(yè)研究入手，在30余個行業(yè)中篩選增速靠前的，或許是一條效率更高的路徑。

　　首先，從中觀出發(fā)有助于分散風險，避免對單一賽道產(chǎn)生“路徑依賴”。賈成東表示，自己會控制重倉行業(yè)的持股數(shù)量。其次，中觀行業(yè)的可驗證性較強，行業(yè)的景氣度可以通過政策文件、供需數(shù)據(jù)、競爭格局等中觀指標快速驗證。當然，他也承認這種策略的局限性。“因為我的主要精力放在行業(yè)研究上，所以更傾向于關注行業(yè)的優(yōu)質(zhì)龍頭公司，但這可能會讓我錯失‘黑馬’。”為此，他要求團隊在跟蹤主流標的的同時，定期篩選細分領域“隱形冠軍”。

　　什么樣的行業(yè)能夠率先引起賈成東的關注？他有一套完整的“審美”體系。

　　賈成東對“有想象力的賽道”情有獨鐘?！霸谖业耐顿Y框架內(nèi)，必須是買長期有空間或者有大‘故事’的行業(yè)?！辟Z成東表示，“當然，故事的敘事背景不能太虛，敘事周期不能太長，否則市場可能較難對這類故事有反應?！?/p>

　　他還強調(diào)，想象力必須與業(yè)績匹配，這涉及到對行業(yè)景氣度的研判。在他看來，景氣度的核心是行業(yè)增速的可持續(xù)性，而非短期的市場情緒波動。“景氣度的本質(zhì)是業(yè)績增速不能下滑，且在未來兩三年內(nèi)可持續(xù)。它需要與政策、供需、技術(shù)突破等宏觀變量形成共振?！辟Z成東認為。

　　具體來看，賈成東表示，景氣度一般分為兩種，一種是當前的業(yè)績景氣度，另一種是預期景氣度?！叭绻皇穷A期的景氣度提升，等到真正兌現(xiàn)預期的時候，我是有可能減持的?！彼f，“一般來說，好的股票都有故事，但只有故事的股票，同時股價又在高點，大概率是危險的。短期看故事，長期看業(yè)績。若兩者脫節(jié)，股價終將回歸基本面。”

　　在賈成東的投資框架中，估值并非絕對禁區(qū)，而是服從于對行業(yè)景氣度的判斷。他強調(diào)：“過于糾結(jié)PE（市盈率）、PB（市凈率）的話，容易陷入‘精確的錯誤’?！痹谒磥恚行堫^公司的動態(tài)PE盡管非常高，但只要未來一段時間業(yè)績增速能夠保持較高水平，估值壓力將被時間消化。在某種程度上，景氣度帶來的業(yè)績增長是化解高估值的終極武器。

　　經(jīng)過十七年的不斷取舍，賈成東對自己的理念、框架、方式與方法已了然于心、內(nèi)化于行，并且還在不斷優(yōu)化。

　　在喧囂中時刻保持理性

　　2025年開年以來，科技板塊的走強成為市場熱議的焦點。面對市場之變，賈成東又如何自處？

　　誠然，如果將賈成東“想象與業(yè)績并重”的分析框架套在不少科技股身上，似乎顯得“既要又要”。對于許多表現(xiàn)強勢的科技標的，業(yè)績往往成為分析框架中不可忽視的不確定因素。魚和熊掌不可兼得，此時此刻的權(quán)衡取舍，考驗的是基金經(jīng)理的心性與執(zhí)行力。

　　面對波動性較高的科技賽道，賈成東有自己的一套“度、量、衡”。

　　“科技股的投資一般分為兩個階段。”賈成東表示，“第一個階段是‘從0到1’，這一階段基本沒有業(yè)績可以參考，我可能會小倉位提前埋伏，但只是參與一下，賣出時間也可能比較早；第二個階段是有業(yè)績的階段，當技術(shù)落地、訂單放量的時候我會重倉介入，適當?shù)乐捣矫娴囊鐑r。”在賈成東看來，經(jīng)營業(yè)績是科技股回調(diào)時股價的重要支撐點。從多年的投資經(jīng)驗來看，公司倘若沒有扎實的業(yè)績，通過情緒炒作得來的超額收益最終也會被市場吞噬。

　　對賈成東而言，投資就像是一場逆人性的游戲?！耙恢还善背钟袝r間久了，人就容易對其產(chǎn)生感情?！彼ρ?，“其實很多投資者不是看不到，而是做不到。明明已經(jīng)看到了不利因素，卻因為長時間的重倉‘久久不愿離去’?！睘榱俗屪约簳r刻保持理性，賈成東要求自己，對每一只股票設立明確的止盈止損點?！懊抠I一只股票，我都會主動尋找反對者的路演。因此在建倉時，我就已經(jīng)想好了退出策略。我認為，在市場情緒過于樂觀時，反對者的聲音能幫我保持冷靜，及時離場?！?/p>

　　對市場敏銳的洞察使得賈成東管理的不少產(chǎn)品都獲得了較明顯的超額收益。例如，在2023年，賈成東精準把握市場周期，通過重倉銀行、交運、煤炭等較低估值的紅利行業(yè)，在市場震蕩期取得了相對穩(wěn)健的業(yè)績表現(xiàn)。

　　主動權(quán)益基金仍大有可為

　　談及“主動與被動孰強孰弱”的話題時，賈成東認為，中國的主動權(quán)益基金仍是一個“長坡厚雪”的賽道，具備不可替代的生存空間與發(fā)展?jié)摿?，A股主動投資的黃金時代遠未結(jié)束。

　　他表示，從持有人結(jié)構(gòu)與市場波動特性等角度觀察，A股仍蘊含豐富的阿爾法（超額收益）機會。此外，主動權(quán)益基金還可通過行業(yè)輪動和倉位調(diào)整力爭減少系統(tǒng)性風險，這種靈活性是被動產(chǎn)品所不具備的。展望2025年，他認為，在經(jīng)濟穩(wěn)步復蘇的態(tài)勢下，權(quán)益市場積極可為，結(jié)構(gòu)性機會或大于系統(tǒng)性行情，而行業(yè)景氣度的分化有望成為超額收益的核心來源。

　　談及看好的細分領域，賈成東表示，高分紅板塊值得長期關注，在宏觀因素多變的情況下，高分紅板塊或?qū)⒊掷m(xù)受到市場青睞。

　　賈成東還表示，新能源車領域也有不少優(yōu)質(zhì)標的值得挖掘。盡管該行業(yè)整體面臨產(chǎn)能過剩的問題，但隨著汽車成為中國家庭的“必選消費品”，部分走低價策略的車企因其獨特的生態(tài)屬性，有望分享行業(yè)紅利。

　　此外，賈成東提到，寵物板塊也存在結(jié)構(gòu)性機遇。他認為，老齡化與單身經(jīng)濟催生了“情感剛需”，相關調(diào)研顯示，不少消費者愿為寵物支付溢價。在這一趨勢下，不少國內(nèi)寵物品牌在轉(zhuǎn)型進程中有望進一步打開市場空間。

　　在投資之外，賈成東還有更多的職責。近日，申萬菱信基金發(fā)布公告稱，自3月5日起，賈成東出任公司副總經(jīng)理，開啟職業(yè)生涯的新篇章。作為權(quán)益投資方面的重要負責人，他已經(jīng)開始在新的平臺上有條不紊地施展拳腳。

　　綱舉目張，有的放矢。賈成東將投研體系改革視為工作重點。他表示，要在信息協(xié)同、考核機制等多個領域推進新舉措。“比如，我們鼓勵研究員跨行業(yè)討論，避免形成‘信息繭房’；優(yōu)化評估機制，給予投研人員更長周期的觀察與思考?！彼a充道，“申萬菱信基金在系統(tǒng)化建設上的積累，以及團隊在成長股賽道的研究沉淀，能夠給予我更多思考。與團隊交流磨合的過程，也是我彌補自身能力短板的過程。申萬菱信基金是一個可以高效獲取行業(yè)前沿信息的平臺，相信在未來，我們能夠依托團隊豐富的研究資源，不斷創(chuàng)新，為投資者帶來更加穩(wěn)健、優(yōu)越的持有體驗。”

　　可以說，申萬菱信基金這一平臺，契合了賈成東對“想象力”與“業(yè)績”的雙重審美標準。

　　近年來，申萬菱信基金通過建設關鍵假設平臺，推動“研究數(shù)字化”；通過基金經(jīng)理的風格開發(fā)、穩(wěn)定和優(yōu)化，推動“投資風格化”；通過將風險管理工作的關口前移，加強市場風險控制，推動“風控全流程”建設，持續(xù)打造公司的“機構(gòu)理性”，以期提升投資業(yè)績。同時，公司還致力于建設卓越戰(zhàn)略與產(chǎn)品管理體系、卓越品牌與客戶服務體系，提升面向不同客戶群體的全方位專業(yè)服務能力。

　　申萬菱信基金秉持“研究至善”的愿景與“長期制勝”的使命，面向行業(yè)發(fā)展的星辰大海，始終聚焦于投資研究的核心能力。在長期主義的視角下，踐行腳踏實地的專業(yè)積累與體系建設，以“美好想象”為方向指引，用“實打?qū)崱钡呐橥顿Y者持續(xù)創(chuàng)造價值。